随着人工智能机遇扩大，理应保持务实取态

我认为，在ChatGPT推出两年之后，今天我们回顾时发现，这确实是科技行业的一个开创性时刻，我们看到了科技本身的巨大进步。我们见证了从单纯的文本，转向包含图像和视频的多模态转变。这些大型语言模型的规模日益扩大，亦变得愈来愈强大。[科技]浪潮方兴未艾，我认为可能会经历十多年的发展。我们仍然认为，生成式AI的创新及其对各行各业的颠覆才刚刚起步。

目前生成式AI甚至还没有触及相关机遇的冰山一角。我认为，随着AI方面的资本支出和基础设施支出大幅增加，审查应更加严格，公司亦日益需要证明其将从这些投资中获得一定的回报。从投入资本支出以创建基础设施，到最终将带来回报的新产品和服务变现，过程中总会有一个自然的滞后期。像Meta这样的先行者，自然有能力证明这一点¹，但我们需要看到更多公司能够做到，而且不仅局限于科技板块，还包括更广泛的行业及板块。我认为，这一天迟早会到来。我们还看到NVIDIA与Accenture这样的[商业咨询公司]建立策略性伙伴关系，对三万名顾问进行最新、最先进的生成式AI技术培训，以便将该技术推广至各行各业²。因此，我认为这将日益促使我们更加实际地应用该技术。人们对该项技术的来临极为振奋，但我认为需要有更多人实际使用，并看到其好处。生成式AI的最终目的是为公司带来更多营收和利润，以证明他们今天的庞大支出合理，或与作出相关支出的公司合作是合理之举。

踏入2025年，我认为在经历强劲的回报期后，我们需要更严格地筛选被投公司。我们需要考虑真正能够利用该项新技术带来增量利润的公司，以证明其当前股价合理。

但另一方面，我们也看到AI受惠者范围扩大所产生的机遇。众所周知，在过去几年间，所有重点均落于构建AI训练基础设施，而这些资金中绝大部分是高度集中于NVIDIA一家公司，这亦是推动其利润和股价双双大幅上涨的原因。但随着AI开始进入实际应用场景，我们开始考虑推理能力和联网，把我们的手机或电脑升级。拥抱这些技术的公司自然会发现大量机遇并从中受惠，以及进行投资。

另外，我们预料利率将于较长时间走高。这也将导致股票离散度增加。这与2020年或实际上在2008年环球金融危机后大部分时间的情况截然不同。这再次令市场的关注点重新回到谁才是该项新技术的真正领导者、赢家和受惠者，以及对这些公司的预期和估值是否切合实际情况。我们常常提到，要解决科技行业投资估值难题，方法往往是找出真正能够创造超过市场预期的利润的公司。这也意味着，这些公司的估值远低于市场目前的预期。作为一个团队和一种理念，这是我们应对估值难题的永恒方法。此外，新技术领域亦是发掘这类公司的理想之地，因为这些市场往往比想像中要大得多。而且，由于这是一个赢家通吃的行业，其利润往往集中于一两家公司，如果能找到他们，其利润增长速度最终会大幅超越其他公司。

因此，目前的环境今非昔比。在新技术、新领导者层出不穷的时期，主动出击十分有用，投资者必须开展自下而上的基本因素分析工作，思考这些市场规模究竟将有多大，谁会胜出，谁拥有可持续的竞争护城河。这即是我们捕捉生成式AI等新技术投资机遇的方式。这并非简单地从超大型公司或七巨头转向小型公司，或从美国转向欧洲。

关键是找出全球新技术领域的真正领导者，进行自下而上的基本因素分析，思考这些公司的实际利润预测及合理股价所在。展望未来一年乃至更长时间，我们仍然看到市场上存在非常充裕的机遇，因为我们不会局限于AI训练，也不会寄希望于一家公司。这个做法会为我们带来更多机遇。而我们仍可能更加关注基础设施和云端平台，以及科技巨企（hyperscalers）。但随着时间过去，我们可能在两到三年时间更加重视软件、终端应用程式和用户。因此对于科技行业而言，这仍然是充满机遇的时期，我们非常期待2025年的到来。

¹ CNBC Squawk Box，2024年11月20日；Meta在生成式AI收入变现的竞赛中独占鳌头（Meta is leading the race to monetize generative AI）: https://www.cnbc.com/video/2024/11/20/meta-leads-race-to-monetize-generative-ai-morgan-stanley-analyst.html

² 2024年10月2日Accenture新闻中心：Accenture与NVIDIA携手引领企业进入AI时代（Accenture and NVIDIA Lead Enterprises into Era of AI）：https://newsroom.accenture.com/news/2024/accenture-and-nvidia-lead-enterprises-into-era-of-ai