Gezondheidszorg schittert in een afkoelende economie

De afgelopen maanden heeft de gezondheidszorg, in het licht van toenemende onzekerheid over de economie, geprofiteerd van een verschuiving naar defensievere aandelen. Naar onze mening zijn de vooruitzichten voor de sector nog steeds aantrekkelijk. Redelijke waarderingen, dalende rentetarieven, een rustige Amerikaanse verkiezingscyclus (althans wat de gezondheidszorg betreft) en snelle innovatie pleiten allemaal voor aanhoudend momentum in de sector.

Een goed uitgangspunt

Terwijl in sommige delen van de markt een snelle verhoging van de multiples werd neergezet in de eerste helft van 2024, werden aandelen in de gezondheidszorg vaak met korting verhandeld ten opzichte van de S&P 500^®. Deze underperformance weerspiegelde de voorkeur van beleggers voor populaire sectoren zoals AI en vond plaats te midden van een herstelling van de dynamiek tussen vraag en aanbod in de gezondheidszorg na de pandemie. Aanhoudend hoge rentetarieven wogen ook op aandelen met een lange looptijd, zoals biotech.

Sindsdien zijn de waarderingen in de gezondheidszorg enigszins genormaliseerd, maar sommige delen van de sector, waaronder die delen die het traditioneel goed doen in tijden van economische onzekerheid, zijn achtergebleven. Dat geldt ook voor managed care. De sector ging in 2024 gebukt onder stijgende kosten toen de uitgestelde vraag een opleving veroorzaakte in de behoefte aan medische zorg na de pandemie. Een verlaging van de vergoedingstarieven voor Medicare Advantage, een particuliere optie voor het overheidsverzekeringsprogramma voor ouderen, was een andere tegenvaller.

Wij denken echter dat de fundamenten van de sector op de lange termijn deze uitdagingen op de korte termijn meer dan compenseren. Het ziet er bijvoorbeeld naar uit dat de vraag naar medische zorg de komende twaalf maanden zal afnemen naarmate de achterstand in procedures wordt weggewerkt. Tegelijkertijd stijgen de lidmaatschapsvolumes: de vergrijzende bevolking zal de komende tien jaar naar verwachting zorgen voor een gestage groei in Medicare Advantage, terwijl uitgebreide subsidies die beschikbaar zijn gesteld door de Inflation Reduction Act hebben bijgedragen aan bijna een verdubbeling van het aantal mensen dat sinds 2020 dekking geniet van de publieke verzekeringsmarkt.¹

Verzekeraars kunnen uitkeringen bovendien jaarlijks aanpassen om hogere kosten te compenseren, geholpen door consolidatie in de sector die irrationele verzekeringscycli heeft verminderd. Het nettoresultaat zou op de lange termijn minder winstvolatiliteit moeten zijn en tot herstel van de huidige lage bedrijfs- en winstmarges moeten leiden.

Dalende rente, toekomstige inkomsten

Voor een ander deel van de sector dat is achtergebleven, de biotechbedrijven, verwachten we eveneens verbeterende prestaties. De small- en mid-caps in deze sector gingen gebukt onder een ongeveer drie jaar durende bearmarkt in het kielzog van Covid-19 en de stijgende rente. Nu de Federal Reserve (Fed) aan een renteverlagingscyclus is begonnen, zouden de vooruitzichten voor de sector kunnen verbeteren.

Biotech heeft historisch in perioden van dalende rentes doorgaans beter gepresteerd omdat lage rentes de netto contante waarde van toekomstige winsten verhogen, die in biotech vaak pas jaren in de toekomst gerealiseerd kunnen worden. Zo heeft de sector in het verleden zeven van de acht keer winst geboekt in de zes maanden na de eerste rentedaling van de Fed² en presteerde de sector gemiddeld 16% beter dan de S&P 500 in de daaropvolgende twaalf maanden (afbeelding 3).

We zien mogelijkheden voor voortzetting van dit patroon. Op dit moment worden veel kleine en middelgrote biotechaandelen nog steeds verhandeld tegen lagere waarderingen. Ondertussen verkreeg de sector in 2023 een recordaantal goedkeuringen van de Food and Drug Administration (FDA) voor nieuwe geneesmiddelen in 2023, waardoor de inkomsten van de respectieve bedrijven nog tien jaar of langer zouden kunnen stijgen. Het tempo van innovatie blijft bovendien toenemen: bedrijven rapporteren klinische vooruitgang bij innovaties voor de behandeling van kanker, neuromusculaire aandoeningen en auto-immuunziekten. Volgens ons kan dit groeipotentieel voor beleggers nog meer in het oog springen tegen een achtergrond van dalende rentetarieven en een mogelijk vertragende economie.

Rustige verkiezingen

Terwijl de Fed de rente verlaagt, komen ook de Amerikaanse presidentsverkiezingen dichterbij. In het verleden was de gezondheidszorg een veelgekozen mikpunt tijdens campagnes, waarbij kandidaten vaak hervormingen voorstelden die voor onzekerheid zorgden in de sector. Dit jaar heeft recente vooruitgang op wetgevend gebied echter geholpen om de gezondheidszorg uit de politieke schijnwerpers te houden.

De Affordable Care Act (ACA) heeft bijvoorbeeld de dekking van ziektekostenverzekeringen aanzienlijk uitgebreid en herhaalde oproepen tot afschaffing overleefd sinds de wet in 2010 werd aangenomen. Nu de ACA echter stevig verankerd is in het gezondheidszorgsysteem, is afschaffing ervan onwaarschijnlijker geworden. Ondertussen zijn voorstellen voor een universele ziektekostenverzekering losgelaten omdat die niet aansloegen bij de kiezers.

Sinds dit jaar geeft de Inflation Reduction Act (IRA) de overheid de bevoegdheid om te onderhandelen over de geneesmiddelenprijzen in Medicare, een belangrijke politieke overwinning. Minder bekend is het voordeel van het beperken van de eigen bijdrage voor geneesmiddelen in Medicare. Waar dit voorheen geen limiet had, wordt dit in 2024 beperkt tot $3.500 per jaar en in 2025 tot $2.000 per jaar. Dit maximum heeft de toegang tot geneesmiddelen verbeterd en ze betaalbaarder gemaakt voor senioren, waarmee eindelijk een langdurige politieke wens werd ingewilligd. Hoewel de verkiezingen dus volatiliteit zouden kunnen veroorzaken voor de aandelenmarkten in het algemeen, denken we niet dat de gezondheidszorg hier veel last van zal ondervinden.

Groeifactoren voor de lange termijn

Als we de politiek buiten beschouwing laten, zien we hoe de innovatie van de sector kan schitteren. Het momentum versnelt bovendien. In september van dit jaar was het bijvoorbeeld tien jaar geleden dat de FDA de eerste PD-1-remmer, Keytruda, heeft goedgekeurd. Sindsdien behoren Keytruda en andere checkpointremmers, immuuntherapieën die het immuunsysteem afremmen om kankercellen te doden, tot de meest succesvolle geneesmiddelen op de markt zijn uitgegroeid: in 2023 genereerden deze geneesmiddelen een omzet van $ 52 miljard en dubbele groeicijfers³ op jaarbasis. In juni werd Keytruda door de FDA bovendien goedgekeurd voor een veertigste kankerindicatie.

Checkpointremmers zijn echter slechts één middel in een groeiend arsenaal van nieuwe kankerbehandelingen. Antilichaamgeneesmiddelconjugaten (ADC's) zijn doelgerichte therapieën die chemotherapie rechtstreeks aan kankercellen toedienen en daarbij gezonde cellen sparen. Deze medicijnen hebben de potentie om de giftigere chemotherapie die we al tientallen jaren gebruiken te vervangen en de resultaten voor patiënten te verbeteren. Er zijn nu meer dan een dozijn ADC's op de markt, waarvan er veel pas in de afgelopen paar jaar zijn goedgekeurd, en hun groeipotentieel heeft geleid tot meer M&A-activiteit zoals de aankoop door AbbVie van ADC-maker ImmunoGen voor $ 10 miljard in 2023.

Op het gebied van diabetes en obesitas zorgen GLP-1-agonisten voor ongekend gewichtsverlies en hebben ze het potentieel om de wereldwijde obesitasepidemie om te keren en tegelijkertijd het risico op comorbiditeiten zoals hart- en vaatziekten te verlagen. In het tweede kwartaal van dit jaar bedroeg de verkoop van GLP-1's meer dan $ 50 miljard op jaarbasis, een stijging van meer dan 50% ten opzichte van een jaar eerder.

Op het gebied van medische apparatuur is het zogenaamde 'pulsed field ablation' in opkomst als een nieuw model voor de behandeling van boezemfibrilleren (een type hartritmestoornis) dat veiliger en sneller is dan eerdere technieken. Intussen zorgt de toepassing van robotchirurgie ervoor dat procedures nauwkeuriger, met minder pijn, sneller en met betere resultaten kunnen worden uitgevoerd. De nieuwste robotchirurgiesystemen hebben zelfs een 10. 000 keer hogere verwerkingssnelheid dan eerdere generaties.

Er zijn nog veel meer van dit soort voorbeelden in de sector, waarvan in de komende maanden belangrijke klinische studies en productupdates worden verwacht voor kanker-, obesitas-, lupus- en schizofreniebehandelingen. Naar onze mening creëert dit aantrekkelijke voorwaarden voor de gezondheidszorgsector, ongeacht hoe de wereldeconomie zich verder zal ontwikkelen.

Belangrijke informatie

De gezondheidszorg heeft wereldwijd te maken met verschillen in overheidsvoorschriften en vergoedingen, naast verschillen in goedkeuring van de autoriteiten voor producten en diensten die een aanzienlijk effect kunnen hebben op de prijs en de beschikbaarheid, en kan sterk nadelig beïnvloed worden door snelle veroudering en aflopende patenten.