Wereldwijde perspectieven: beursgenoteerde REIT's – we zien aanjagers voor een correctie

Guy Barnard: Bedankt voor de uitnodiging.

Bullock: Guy, ik heb erg naar deze podcast uitgekeken omdat er momenteel zoveel gebeurt in de wereld van onroerend goed. We nemen deze podcast medio november 2023 op hier in Groot-Brittannië. Met name in de afgelopen weken, maar ook al enkele maanden terug, zijn er veel artikelen over onroerend goed gepubliceerd en die waren niet allemaal even positief. Beleggers keren zich af van vastgoedfondsen. Het aantal insolvente huizenbouwers neemt toe in Duitsland. Commerciële vastgoedleningen zijn steeds vaker achterstallig in de VS. WeWork is ten onder gegaan. Daar laat ik het nu maar bij omdat ik zo door kan blijven gaan. Het gaat allemaal om de vraag, waarom zijn we hier en waarom hebben we het over onroerend goed?

Barnard: Ja. Zoals je zegt heeft de sector in de loop van 2023 vaak de krantenkoppen gesierd en vaak om de verkeerde redenen. Uitdagingen op het gebied van commercieel vastgoed en de dreiging van bredere sectorproblemen zijn de afgelopen maanden duidelijk grote thema's geweest op de markten en in de pers.

Wat ons betreft hebben we dit jaar geprobeerd om verder te kijken dan de krantenkoppen en duidelijk te maken dat wat er in de krant staat, niet noodzakelijkerwijs de realiteit van beursgenoteerde REIT's (Real Estate Investment Trusts) weerspiegelt, waarin ikzelf en het wereldwijde team van Janus Henderson beleggen. Dus ja, er zijn zeker risico's in commercieel vastgoed, maar wij denken dat er ook kansen zijn. Ik denk dat deze kansen de reden zijn dat we hier vandaag zitten.

Bullock: Wat zou de markt op dit moment kunnen stabiliseren? Want dat is een van de uitdagingen waarmee beleggers worden geconfronteerd.

Barnard: Ja. Ik denk dat de grootste tegenwind waarmee we de afgelopen achttien maanden in de vastgoedsector te maken hebben gehad, de stijging van de rente is geweest. Die is harder gegaan dan de meesten van ons 18 of 24 maanden geleden hadden verwacht, zowel wat betreft de hoogte als het tempo waarin centrale banken deze hebben doorgevoerd. Uit onze gesprekken met potentiële klanten, met bedrijven, blijkt dat men echt wacht op een stabilisatie van de rentetarieven voordat zij weer willen instappen.

Wat we aan de vastgoedkant willen zien zijn meer transacties op de directe (particuliere) vastgoedmarkt. We willen dat gebouwen worden gekocht en verkocht, en dat geeft ons vertrouwen in de prijsstelling van onroerend goed in de nieuwe context van hoge rentetarieven, maar dat kost tijd. Zes maanden geleden had ik gehoopt dat dit een proces was dat aan het einde van het jaar in gang zou worden gezet. Dat is nu duidelijk naar 2024 verschoven.

Bullock: Dat is interessant, want als ik met klanten praat, zeggen ze allemaal dat ze [de tegenwind] begrijpen. We hebben het over de kansen op het gebied van onroerend goed, maar ook al begrijpen ze dat er kansen zijn, is hun grootste zorg... als je het hebt over rentetarieven en de impact ervan, wat als de rente niet gaat dalen? Wat als de rente de komende zes of 12 maanden op het huidige niveau blijft? Moeten we afwachten?

Barnard: Ja. Kijk. Ik denk dat stabilisatie een goede eerste stap is. Ik denk niet dat je al te agressief hoeft te zijn als je ervan uitgaat dat de centrale banken over drie of zes maanden agressief gaan verruimen. Er zijn verschillende meningen over het tempo van die renteverlagingen en wanneer ze zullen komen, maar ik denk dat stabilisatie een hele goede eerste stap is. Ik denk dat men niet wil instappen om het risico te vermijden dat men te vroeg is en van een koude kermis thuiskomt, wat de afgelopen zes tot 12 maanden heel goed mogelijk was geweest.

Met een stabilisatie krijg je denk ik ook vertrouwen. Je gaat dan te zien, zoals ik al zei, dat het transactievolume zich weer herstelt in de onderliggende markten waarin we beleggen. Ik denk dat we op dat moment kunnen zien of deze kortingen en de waarderingskansen die we zien in de REIT-markt reëel zijn en worden ondersteund door de nieuwe realiteit van hogere rentetarieven.

Bullock: Later zal ik je nog vragen om je glazen bol erbij te pakken, maar als we in de huidige marktomgeving blijven, wat is op dit moment het grootste risico voor jou? Waar maak je je het meest zorgen over en wat houdt je 's nachts wakker wat vastgoed betreft?

Barnard: De rente was duidelijk de grootste uitdaging voor de sector in de afgelopen 12 tot 24 maanden. Als je het agressievere standpunt inneemt dat de inflatie volgend jaar opnieuw zal versnellen en de rentetarieven weer zullen stijgen, dan zal dat geen goed nieuws zijn voor de sector. Maar ook hier denk ik dat er redenen zijn om aan te nemen dat we een keerpunt bereiken. Keerpunten creëren normaal gesproken kansen en, zoals je zegt, daar kunnen we over meepraten.

Ik denk dat iets anders waar we ons echt bewust van moeten zijn de omzet is, de huurinkomsten en de inkomstengroei die onze sector kan genereren. Wat voor ons interessant is, is dat het ondanks de teleurstellende prestaties van beursgenoteerde REIT's in de afgelopen 24 maanden, geen inkomstenverhaal is geweest. Het was geen operationeel probleem. Het is overal de vraag, wat is het juiste rendement in een omgeving van hogere rentetarieven, en niet, vertrouw ik deze huurinkomstenstroom? Eigenlijk hebben we dus de afgelopen 12 en 24 maanden een winstgroei gezien in de REIT-sector.

Als ik naar volgend jaar kijk, denk ik dat het financiële kader duidelijk zal normaliseren. We zien een vertraging in veel economieën over de hele wereld en dat zal in sommige sectoren van de vastgoedmarkt problemen veroorzaken rond het vermogen om uw huurinkomstenstroom te blijven laten groeien. Iets waar we als team erg op gefocust zijn, is het identificeren van die sectoren, het vinden van die bedrijven waarvan we denken dat we huurinkomsten, winsten en dividendgroei kunnen blijven zien, zelfs in een potentieel vertragende economie.

Bullock: Je noemde net beursgenoteerde REIT's. Ik weet dat dat is waar jij je op concentreert. We willen niet veel tijd besteden aan de discussie over beursgenoteerd versus particulier, maar beleggers daarbuiten en veel van de beleggers met wie ik werk, hebben ook blootstelling aan particulier vastgoed. Voorzie je een onderscheid tussen het rendementspotentieel van beursgenoteerde REIT's en de particuliere vastgoedmarkt?

Barnard: Ja, zeker. Wij aan de beurszijde worden elke dag geprijsd op aandelenmarkten over de hele wereld, dus 250 keer per jaar of wat het ook mag zijn. We worden geprijsd op basis van de visie van beleggers op de toekomst en de onzekerheden die op dat moment in de hoofden van beleggers bestaan. Dat is heel anders dan bij een waardering van een particulier vastgoedfonds, waarbij de waarderingen periodiek worden uitgevoerd, zij het maandelijks, driemaandelijks of halfjaarlijks.

Deze zullen gebaseerd zijn op de terugkijkende visie van taxateurs op wat er de afgelopen periode op de directe vastgoedmarkt is gebeurd. Het betekent dus dat de beursgenoteerde REIT's waarin we beleggen als eerste zullen reageren op veranderende omstandigheden. Dat hebben we vorig jaar gezien. De REIT-sector begon in maart-april 2022 te verkopen en presteerde ondermaats, ongeveer zes tot negen maanden voordat taxateurs van directe en particuliere fondsen wereldwijd hun waarderingen verlaagden.

Maar het goede nieuws voor ons aan de beurskant is dat hetzelfde in omgekeerde richting zal gebeuren. De REIT-sector zal dus doorgaans zes tot negen maanden een bodem bereiken voordat de directe vastgoedmarkt een keerpunt vindt. Als je net als wij gelooft dat dat keerpunt wat betreft de onderliggende waarden waarschijnlijk halverwege volgend jaar zal liggen, dan is dit een interessant moment om naar een sector te kijken die al heeft gereageerd op de hogere rente, naar onze mening overdreven zo. Er is dus een waarderingskans.

Maar ik denk dat het voor elke belegger in onroerend goed vandaag de dag ontzettend belangrijk is om onder de motorkap te kijken van waar men in belegt. Vastgoed is niet hetzelfde in verschillende regio’s, in verschillende steden, in verschillende gebouwen binnen dezelfde stad, en zeker niet in verschillende vastgoedtypen. Daarom schreven we een aantal maanden geleden een stuk waarin we benadrukten dat we denken dat de beursgenoteerde REIT-sector zich in een ongelooflijk sterke positie bevindt wat betreft het soort en de kwaliteit van het onroerend goed waaraan we blootstelling hebben.

Dat betekent minder blootstelling aan sectoren die meer onder druk staan, de Amerikaanse kantorenmarkt en traditionele winkelcentra, die met structurele tegenwind te kampen hebben, en meer blootstelling aan die sectoren waar volgens ons op de langere termijn vraag zal zijn die tot aanhoudende huurgroei zal leiden. Denk daarbij aan technisch vastgoed, zendmasten, datacenters. Denk aan betaalbare gezinswoningen. Denk aan de industriële en logistieke markt.

Er is nog een derde punt, Matt, en dat zijn de balansen. Eerder zei ik al dat we denken dat er een omgeving is van risico's en kansen, van winnaars en verliezers. We hebben een goed gevoel over de toegang tot en de kosten van kapitaal, vooral aan de schuldenkant van beursgenoteerde REIT's.

Toen het goed ging, hebben zij hun schulden afgebouwd. Ze zijn dus een meer uitdagende periode ingegaan met historisch sterke balansen en we denken dat ze een deel van die balanskracht zullen gebruiken om vastgoed van hoge kwaliteit te verwerven van mensen die liquiditeit en kapitaal nodig hebben. Dat zal voor ons als beleggers op lange termijn veel waarde opleveren.

Bullock: Ik wil dieper ingaan op enkele van die subklassen die je eerder noemde, want als ik naar een aantal onderzoeken kijk die we in het team doen, dan kijken we naar het marktsentiment en proberen we uit te zoeken wat het beste moment is om uit te breiden naar verschillende gebieden, verschillende activaklassen.

Wat we vaststelden is dat een sector die enigszins op vastgoed lijkt en erg onbemind is, dat is waarschijnlijk de beste manier om het te zeggen... Soms kunnen deze het juiste instappunt zijn, maar er zullen winnaars en verliezers zijn met een groot onderscheid tussen die twee. Daarom wil ik die twee elementen analyseren, de winnaars en de verliezers. Als we beginnen met de verliezers, wat zijn dan de gebieden binnen de vastgoedsector die de komende jaren de verliezers zullen zijn volgens jullie, en waarom?

Barnard: Ik denk dat een aantal van de meer traditionele vastgoedsectoren op de langere termijn voor uitdagingen zal komen te staan als gevolg van veranderingen in de manier waarop we leven, de manier waarop we werken, de manier waarop we producten en diensten consumeren. De afgelopen vijf tot zeven jaar hebben we een aanzienlijke structurele druk gezien op de detailhandel en vooral op grotere modewinkelcentra, omdat de groei van e-commerce duidelijk een groot deel van de consumentenuitgaven heeft opgeslokt en detailhandelaren meer investeren in hun online dan in hun fysieke aanwezigheid.

Het is duidelijk dat er een evenwicht zal zijn. De beste winkelcentra zullen blijven bestaan. Ze zullen doorgaan met het bieden van een service en aanbod aan klanten dat zij niet online kunnen krijgen, maar dat is duidelijk een gebied waar er naar onze mening enige tegenwind is en zal blijven. De zakelijke sector zal, zoals ik al zei, opnieuw geconfronteerd met uitdagingen als gevolg van de verschuiving naar meer thuiswerken.

We denken dat dit de totale vraag naar kantoorruimte zal verminderen, maar nogmaals, binnen die kantorenmarkt zien we dat 80 procent van de vraaggroei vandaag de dag naar 15 procent van de beste duurzame gebouwen gaat. de juiste locaties in de juiste steden. Dus ook op de kantorenmarkt zien we gebieden waar de huurprijzen stijgen, naast gebieden waar er bijna geen prijs is die nieuwe huurders zal aantrekken.

Sommige van deze traditionele sectoren hebben dus duidelijk te maken met tegenwind. Als winnaars zijn wij, zoals ik al zei, op sectorniveau zeer gefocust op grotere structurele thema's. De groei van de digitalisering, die de vraag naar datacenters stimuleert, is een gebied dat het dit jaar ongelooflijk goed heeft gedaan. Onze verwachtingen werden overtroffen door de NVIDIA AI-boom. Dat is dus een gebied waar we in de loop van 2023 zeer sterke prestaties van aandelen hebben gezien.

Dan, zoals ik al zei, de gebieden waar we het in het verleden over hebben gehad, namelijk de industrie en de logistiek. Trends normaliseren zich nu na de COVID-hausse, maar we verwachten wel dat deze huurprijzen in de loop van de tijd zullen blijven stijgen.

Bullock: Je inzichten in de winnaars en de verliezers… Zijn die landafhankelijk?

Barnard: Ja, dat klopt. We kunnen hier dus opnieuw heel algemeen over praten, maar de realiteit is veel genuanceerder in de vastgoedsector. “Locatie, locatie, locatie”, zoals ze zeggen. Binnen steden zullen er gebieden zijn waar er een tekort is aan beschikbare ruimte, waar de huurprijzen sneller zullen stijgen dan in andere delen. Over de hele wereld zijn er duidelijk verschillende trends. Het leegstandsniveau in Amerikaanse kantoren ligt boven de 20 procent. In het centrum van Parijs bedraagt het percentage A-leegstand minder dan 2 procent.

Nogmaals, verschillende markten: er zal een andere dynamiek ontstaan. Zelfs vanuit macro- en rendementsperspectief is Japan dit jaar een van de sterkste presteerders op de mondiale vastgoedmarkt geweest, omdat de centrale bank daar juist een heel andere koers vaart dan in andere delen van de wereld.

Bullock: En aan de kant van de winnaars, de positieve kant. Je had het over duurzaamheid en ik wilde daar dieper op ingaan, omdat veel van onze luisteraars zich bewust zullen zijn van de impact van duurzaamheid en koolstofreductie. Vastgoed speelt daarin een grote rol.

Barnard: Ik denk dat als je kijkt naar de fysieke voetafdruk van de vastgoedmarkt over de hele wereld, deze verantwoordelijk is voor 30 tot 40 procent van de mondiale CO2-uitstoot. Het is dus duidelijk een sector waarin moet worden geïnvesteerd in de duurzaamheidskenmerken van gebouwen om bij te dragen aan de netto-nul-ambities die veel landen en ook bedrijven en huurders van gebouwen hebben.

We zien dus zeker een voortdurende verbetering bij de bedrijven waarin we beleggen wat betreft de mate van openbaarmaking die zij ons geven over hun duurzaamheidsreferenties, wat betreft hun streven naar een nieuwe [afstemming met] de Parijsakkoorden en het verifiëren daarvan bij een externe leverancier (van ESG-gegevens).

Over het algemeen hebben we aan de beurskant het gevoel dat beursgenoteerde bedrijven, hetzij met de wortel, hetzij met de stok, in de goede richting bewegen bij het verbeteren van hun transparantie, maar, nog belangrijker, het verbeteren van de onderliggende milieuprestaties van hun gebouwen. Dat zal van cruciaal belang zijn om de beste huurders aan te trekken, de beste huurprijzen te krijgen en de waarde voor de aandeelhouders te maximaliseren.

Bullock: Speelt geopolitiek een rol in jullie besluitvorming, nu we zien dat sommige regeringen hun CO2-uitstootdoelstellingen terugschroeven?

Barnard: Ja. Kijk. Ik denk dat, vooral gezien de mondiale voetafdruk die we hebben, ESG een duidelijk verschillende betekenis heeft in verschillende regio’s. Zoals ik al zei, denk ik dat het een beetje wortel en een beetje stok is. De wortel is dat het de juiste manier van handelen is en dat je het onderliggende rendement uit onroerend goed maximaliseert. De stok is de druk van bovenaf door de overheid. Er is een evenwicht tussen deze twee in verschillende regio's over de hele wereld, maar ik denk dat de ontwikkeling in de meeste van onze markten vrij duidelijk is.

Bullock: Ik zei al eerder dat ik je zou vragen om je glazen bol erbij te pakken en dat we het over 2024 en daarna zouden hebben. Onze tijd is bijna op, maar ik zou de komende minuten graag meer willen weten over wat 2024 volgens jou voor ons in petto heeft. Wat houdt het in voor onroerend goed? Waar ben je positief over? Waar moeten we voorzichtig voor zijn?

Barnard: Ik denk dat we als beleggers proberen naar keerpunten te zoeken. We kijken dus naar die veranderingssnelheid, die tweede afgeleide. Waar zien we verbetering? Waar zien we versnelling? Waar zien we vertraging? Als we nadenken over de macro-achtergrond, en nogmaals, we bewerenniet macro-experts te zijn, maar het is ons vrij duidelijk dat het renteverhaal aan het verschuiven is.

Misschien komt er nog één renteverhoging bij. Misschien nog twee verhogingen. Misschien geen verhogingen meer in de VS. Laten we afwachten, maar het zware werk is gedaan. Ook op markten als Europa zou je kunnen zeggen dat we dat punt waarschijnlijk hebben bereikt. Nu, met dat keerpunt in zicht, denken we dat er kansen zullen ontstaan voor beleggers om over na te denken, over waar we over 12 maanden zullen staan.

Zullen we in een omgeving terechtkomen waarin er veel minder gesproken wordt over inflatiedruk, waarin de rentetarieven verlaagd gaan worden? Welke activaklassen zullen in die omgeving presteren, die de afgelopen 12 tot 24 maanden misschien niet hebben gepresteerd? Wij denken zeker dat vastgoed en beursgenoteerd vastgoed in het bijzonder een verschuiving in het sentiment zullen merken naarmate het renteverhaal verandert doordat de tegenwind van renteverhogingen door centrale banken wordt weggenomen.

Het is duidelijk dat er niet in elk deel van de markt en in elk afzonderlijk bedrijf winnaars zullen zijn. We zijn enthousiast over het vooruitzicht dat het macroverhaal zal verschuiven en we bedrijven zullen vinden waarvan we denken dat ze ons zelfs in een vertragende economie een betrouwbare winstgroei kunnen opleveren, die er wellicht aantrekkelijker uit gaat zien vergeleken met andere delen van de aandelenmarkt.

Daarna hebben we het gehad over deze constructie van winnaars en verliezers. We hebben op de Amerikaanse REIT-markt tot nu toe een volume aan schulduitgiftes gezien dat 30 procent boven het langetermijngemiddelde ligt. [Kapitaal] is duurder dan het was, maar ze blijven schulden aangaan in een tijd waarin anderen voor uitdagingen komen te staan. Dat gaat weer een aantal interessante kansen creëren voor onze bedrijven om de dingen anders te doen, hun portfolio's uit te breiden en de kansen van anderen te benutten.

Nogmaals, het zal niet van een leien dakje gaan. Ik weet zeker dat het volatiel zal zijn, net als in de afgelopen 12 tot 18 maanden. Maar ik denk wel dat er een context zal onstaan die veel geschikter zal zijn voor de prestaties van beursgenoteerd vastgoed ten opzichte van andere delen van de aandelenmarkt.

Bullock: Geweldig. Bedankt, Guy. Onze tijd is helaas op, maar ik wil je hartelijk bedanken voor je inzichten en ook onze luisteraars bedanken voor hun tijd. Als u meer wilt weten over de beleggingsvisies van Janus Henderson of als er andere vragen zijn, aarzel dan niet om contact op te nemen met uw klantrelatiemanager of bezoek onze website. Nogmaals hartelijk dank voor uw tijd en tot ziens.

Balans: Een jaarrekening die de activa, de passiva en het eigen vermogen van een onderneming op een bepaald moment in de tijd weergeeft en wordt gebruikt om de financiële gezondheid van een onderneming te peilen.

Obligatierendement: De inkomsten uit een effect, uitgedrukt als een percentage. Voor een obligatie wordt dit berekend door de couponrente te delen door de actuele obligatiekoers. Er bestaat een omgekeerde relatie tussen de obligatierente en -koers. Lagere obligatierentes betekenen hogere obligatiekoersen, en omgekeerd.

Cashflow: Het nettobedrag aan liquide middelen dat in en uit een bedrijf stroomt. Een positieve cashflow of kasstroom betekent dat er meer geld binnenkomt dan eruit gaat, terwijl een negatieve cashflow betekent dat er meer geld uit het bedrijf gaat dan er binnenkomt.

Deleveraging: Het verminderen van de hoeveelheid schulden die een REIT of een ander beleggingsvehikel of bedrijf heeft.

Ratingverlaging: De neerwaartse bijstelling van de financiële ratio's van een bedrijf, zoals de koers-winstverhouding (K/W), als antwoord op onzekerheid over de onderneming of de markt.

De FTSE EPRA Nareit Developed Index volgt de prestaties van vastgoedondernemingen en vastgoedbeleggingsfondsen (REIT's) in landen met ontwikkelde markten.

Klimaatneutraliteit is de mate waarin broeikasgassen die bijdragen aan de opwarming van de aarde, zoals koolstofdioxide (CO2), die in de atmosfeer belanden worden gecompenseerd door het afvangen van deze stoffen uit de atmosfeer.

Parijsakkoorden: Een internationaal verdrag over klimaatverandering, ook wel de overeenkomst van Parijs of de klimaatakkoorden van Parijs genoemd. De Parijsakkoorden zijn in 2016 in werking getreden.

Inkomsten: De omzet van een bedrijf gedurende een bepaalde periode.

Volatiliteit: De maatstaf voor de beweeglijkheid van de koers van een portefeuille, effect of index.