L'impatto dei cambiamenti delle politiche europee sui CLO
Con la Germania impegnata ad aumentare la spesa pubblica, i gestori di portafoglio Denis Struc e Ian Bettney analizzano a fondo i CLO, i motivi per cui l'asset class è ben posizionata per beneficiare di questo sviluppo e l'importanza cruciale di un approccio al credito robusto.
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In sintesi
- Il mercato delle CLO dell'ONU presenta attualmente un'esposizione di circa l'8% a una gamma diversificata di società tedesche, in particolare nei settori manifatturiero, tecnologico e sanitario, con fondamentali stabili che potrebbero beneficiare di un'espansione fiscale.
- Con un'esposizione superiore al 30% nell'Eurozona e quasi al 10% nel Regno Unito, le società dell'universo CLO delle Nazioni Unite europee dovrebbero registrare impatti positivi derivanti dalle politiche di bilancio espansive in Germania e da misure economiche potenzialmente analoghe in tutta Europa.
- In un contesto di possibili impennate dell'inflazione dovuta ai timori di spesa pubblica, il ruolo cruciale dei gestori CLO delle Nazioni Unite nell'analisi del rischio di credito e nell'individuazione delle opportunità è cruciale per la performance del portafoglio. L'aumento dei tassi di interesse dopo l'annuncio della Germania sottolinea la resilienza delle obbligazioni CLO delle Nazioni Unite a tasso variabile e i vantaggi per i portafogli obbligazionari.
L'espansione fiscale in Germania
Nel più ampio panorama finanziario, il credito fondamentale delle obbligazioni di prestito garantite (collateralised loan obligations o CLO) può essere influenzato dalle politiche macroeconomiche e dagli sviluppi sul piano fiscale. Con la Germania impegnata in una profonda revisione della politica fiscale, che mette in primo piano l'aumento della spesa per la difesa e le infrastrutture, le ramificazioni per i mutuatari societari all'interno dei portafogli CLO meritano un'analisi più approfondita.
Un approccio di questo tipo, lontano dalle prassi di bilancio tradizionalmente prudenti della Germania, preannuncia un potenziale miglioramento della traiettoria economica nel Paese. Tuttavia, introduce anche una serie di considerazioni complesse per gli investitori e gli analisti che monitorano da vicino la performance e la stabilità degli emittenti societari, in un panorama economico in evoluzione.
In questa analisi, ci concentriamo sui settori e sottosettori che possono beneficiare direttamente dell'espansione fiscale tedesca, come il manifatturiero, l'edilizia, la chimica, l'aerospazio e difesa, i trasporti, le telecomunicazioni, nonché alcuni sottosettori della tecnologia. Tuttavia, considerando l'entità e l'urgenza dell'espansione economica trainata dagli sviluppi geopolitici nazionali e globali, i vantaggi potrebbero estendersi anche ad altri settori, come quello della carta e degli imballaggi, alcune aree del settore sanitario (in particolare la biotecnologia e i prodotti farmaceutici), come pure i settori dei servizi commerciali in generale.
Potenziali ramificazioni per i portafogli CLO
Nell'universo CLO, attualmente le obbligazioni societarie tedesche rappresentano circa l'8% dell'esposizione[1]. Fanno parte di questo insieme 50 società domiciliate in Germania, con un'ampia gamma di esposizioni settoriali, come mostrato nella Figura 1 di seguito. In particolare, il settore manifatturiero, coinvolto nella realizzazione di macchinari diversificati e in attività produttive di altro tipo, costituisce circa il 23% di questa esposizione. Nel settore tecnologico, le società del segmento software rappresentano circa il 13%. La sanità, nello specifico le aziende farmaceutiche, rappresentano il 18% dell'esposizione all'interno del settore complessivo e potrebbero essere influenzate indirettamente dalle attività economiche espansive.
Dal punto di vista dei fondamentali creditizi, l'esposizione alle obbligazioni societarie tedesche all'interno dei CLO è considerata relativamente stabile. Tuttavia, alcuni sottosettori che hanno dovuto fare i conti con la crescita stagnante dei ricavi e i margini EBITDA bassi potrebbero essere ben posizionati per beneficiare dell'espansione fiscale e dell'aumento della spesa pubblica.
Figura 1: Esposizione di settori specifici dell'universo CLO a società domiciliate in Germania
| Settore e sottosettore | Germania | |
| % dell'universo CLO | % del sottogruppo | |
| Settore sanitario | 2,3% | 29,0% |
| Biotecnologia | 0.0% | |
| Prodotti sanitari | 0.2% | 2,6% |
| Healthcare Services | 0.7% | 8,3% |
| Industria farmaceutica | 1,4% | 18,1% |
| Servizi | 1,8% | 22,8% |
| Servizi commerciali | 1,8% | 22,8% |
| Deposito e magazzinaggio | 0.0% | |
| Media e telecomunicazioni | 0.2% | 2.2% |
| Media | 0.2% | 2.2% |
| Telecomunicazioni | 0.0% | |
| Tecnologia | 1,4% | 17,5% |
| Computer | 0.0% | |
| Elettronica | 0,3% | 4,2% |
| Semiconduttori | 0.0% | |
| Software | 1.1% | 13,4% |
| Prodotti chimici | 0.2% | 2,8% |
| Prodotti chimici | 0,1% | 1,7% |
| Altra produzione chimica | 0,1% | 1,2% |
| Manifatturiero | 1,8% | 22,9% |
| Apparecchiature elettriche | 0,1% | 0.9% |
| Macchine utensili a controllo manuale e numerico | 0.2% | 2.0% |
| Macchinari diversificati | 1.0% | 12,4% |
| Altre attività manifatturiere | 0,6% | 7.6% |
| Costruzioni ed edilizia abitativa | 0,1% | 1,5% |
| Materiali edili | 0.0% | 0,6% |
| Ingegneria e costruzioni | 0,1% | 0.9% |
| Carta e imballaggi | 0,1% | 1.0% |
| Carta e prodotti forestali | 0.0% | 0,1% |
| Contenitori e imballaggi | 0,1% | 0.9% |
| Aerospazio e difesa | 0.0% | |
| Aerospazio e difesa | 0.0% | |
| Trasporti | 0.0% | |
| Trasporti | 0.0% | |
| Settore automobilistico | 0.0% | 0.2% |
| Attrezzature e parti per auto | 0.0% | 0.2% |
| Totale | 8,0% | 100,0% |
Fonte: Bloomberg, Janus Henderson, al 10 marzo 2025. Universo CLO europeo: universo CLO europeo straordinario secondo JHI.
Data la rappresentanza nazionale relativamente bassa di alcuni settori, le ambizioni espansive della Germania potrebbero richiedere una stretta collaborazione con i membri dell'Eurozona e altri partner come il Regno Unito, per raggiungere gli obiettivi economici e di spesa prefissati.
Nell'universo CLO, l'esposizione ai settori coinvolti (come descritto sopra) è pari al 34% nell'Eurozona (esclusa la Germania), cui si aggiunge un'esposizione del 9,5% a titoli societari domiciliati nel Regno Unito all'interno di queste aree. La Figura 2 di seguito illustra in dettaglio la ripartizione settoriale fra le giurisdizioni citate.
Con oltre 195 società nell'Eurozona e altre 44 nel Regno Unito rappresentate nell'universo CLO – che spazia a livello settoriale dalla chimica alla tecnologia, fino alle telecomunicazioni e all'industria manifatturiera – le politiche di bilancio espansive tedesche possono produrre ampi benefici. Inoltre, l'ipotesi che altri governi europei adottino programmi economici analoghi potrebbe amplificare questi effetti positivi a livello nazionale.
Figura 2: Esposizione di settori specifici nell'universo CLO a società domiciliate nell'Eurozona (esclusa la Germania) e nel Regno Unito
| Settore e sottosettore | Eurozona escl. Germania | Regno Unito | ||
| % dell'universo CLO | % del sottogruppo | % dell'universo CLO | % del sottogruppo | |
| Settore sanitario | 8.9% | 26,0% | 1,8% | 19,2% |
| Biotecnologia | 0.7% | 2.1% | 0.0% | |
| Prodotti sanitari | 0,4% | 1.3% | 0.0% | 0.2% |
| Healthcare Services | 5,2% | 15,2% | 0,5% | 5,8% |
| Industria farmaceutica | 2,5% | 7,3% | 1,2% | 13,2% |
| Servizi | 5,5% | 16,0% | 2,8% | 30,2% |
| Servizi commerciali | 5,3% | 15,4% | 2,8% | 30,2% |
| Deposito e magazzinaggio | 0.2% | 0,6% | 0.0% | |
| Media e telecomunicazioni | 6,0% | 17,7% | 2,3% | 24,4% |
| Media | 1,9% | 5,6% | 0.7% | 7,7% |
| Telecomunicazioni | 4,1% | 12,1% | 1,6% | 16,7% |
| Tecnologia | 3.6% | 10,7% | 0,3% | 3.2% |
| Computer | 1,4% | 4,1% | 0.0% | |
| Elettronica | 0,6% | 1,6% | 0.0% | |
| Semiconduttori | 0.0% | 0.0% | 0.2% | 2.4% |
| Software | 1,7% | 4,9% | 0,1% | 0.7% |
| Prodotti chimici | 3,5% | 10,2% | 1.0% | 10.5% |
| Prodotti chimici | 3,5% | 10,2% | 1.0% | 10.5% |
| Altra produzione chimica | 0.0% | 0.0% | ||
| Manifatturiero | 1,7% | 4,9% | 0,4% | 4.0% |
| Apparecchiature elettriche | 0,1% | 0.2% | 0.0% | |
| Macchine utensili a controllo manuale e numerico | 0,1% | 0.2% | 0.0% | |
| Macchinari diversificati | 1.0% | 3,1% | 0,4% | 4.0% |
| Altre attività manifatturiere | 0,5% | 1,5% | 0.0% | |
| Costruzioni ed edilizia abitativa | 2,9% | 8,5% | 0,5% | 5.4% |
| Materiali edili | 1,7% | 5,0% | 0,3% | 3,7% |
| Ingegneria e costruzioni | 1,2% | 3,4% | 0.2% | 1,7% |
| Carta e imballaggi | 1,4% | 4.0% | 0.0% | |
| Carta e prodotti forestali | 0,3% | 1.0% | 0.0% | |
| Contenitori e imballaggi | 1.0% | 3,1% | 0.0% | |
| Aerospazio e difesa | 0,5% | 1,6% | 0.0% | 0.0% |
| Aerospazio e difesa | 0,5% | 1,6% | 0.0% | 0.0% |
| Trasporti | 0,1% | 0,4% | 0.2% | 1,9% |
| Trasporti | 0,1% | 0,4% | 0.2% | 1,9% |
| Settore automobilistico | 0.0% | 0,1% | 0,1% | 1,2% |
| Attrezzature e parti per auto | 0.0% | 0,1% | 0,1% | 1,2% |
| Totale | 34,0% | 100,0% | 9,4% | 100,0% |
Fonte: Bloomberg, Janus Henderson, al 10 marzo 2025. Universo CLO europeo: universo CLO europeo straordinario secondo JHI.
Ogni azione ha una reazione
Esiste il fondato timore che l'incremento della spesa sfoci in un'inflazione più elevata, dato che le società potrebbero aumentare i prezzi più rapidamente di quanto non espandano la loro capacità produttiva. Lo evidenzia la recente impennata dei prezzi delle azioni delle società che operano nel settore della difesa, con gli analisti di mercato che prevedono utili in rialzo. In tali circostanze, i gestori di CLO assumono un ruolo cruciale, in quanto hanno la responsabilità di garantire l'applicazione dell'analisi creditizia e della valutazione del rischio condotte da esperti.
Per gli investitori in obbligazioni CLO, la capacità di distinguere tra gestori che identificano efficacemente rischi e opportunità e quelli che non lo fanno si rifletterà nella performance e nella volatilità dei loro portafogli di CLO.
Un'altra considerazione importante è il potenziale impatto sui tassi di interesse. Mentre i mercati finanziari e le imprese vedono con favore una Germania più assertiva e l'aumento della spesa pubblica, il rovescio della medaglia è un percorso potenzialmente meno prevedibile per i tassi. Dopo l'annuncio del pacchetto fiscale tedesco, il rendimento del bund decennale ha registrato l'ampliamento giornaliero più pronunciato degli ultimi 30 anni, balzando di 30 punti base al 2,79% il 5 marzo 2025[2].
Mentre le obbligazioni societarie investment grade hanno visto rialzi dei rendimenti (parzialmente compensati da un calo degli spread creditizi), l'aumento dei tassi sui titoli di Stato tedeschi è passato per lo più inosservato sul mercato delle obbligazioni CLO. Questo scenario sottolinea i vantaggi delle allocazioni in obbligazioni CLO a tasso variabile nei portafogli obbligazionari, portando in primo piano la resilienza e il potenziale effetto stabilizzante di questi strumenti in un mercato fluttuante.
Note
[1] Fonte: Bloomberg, Janus Henderson, al 10 marzo 2025. Universo CLO europeo: universo CLO europeo straordinario secondo JHI.
[2] Fonte: Bloomberg, obbligazioni governative generiche tedesche a 10 anni (Bund), indice ICE BofA Euro Corporate, yield to worst, dal 5 dicembre 2024 al 5 marzo 2025. I rendimenti possono variare nel tempo e non sono garantiti.
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- Il mercato delle CLO dell'ONU presenta attualmente un'esposizione di circa l'8% a una gamma diversificata di società tedesche, in particolare nei settori manifatturiero, tecnologico e sanitario, con fondamentali stabili che potrebbero beneficiare di un'espansione fiscale.
- Con un'esposizione superiore al 30% nell'Eurozona e quasi al 10% nel Regno Unito, le società dell'universo CLO delle Nazioni Unite europee dovrebbero registrare impatti positivi derivanti dalle politiche di bilancio espansive in Germania e da misure economiche potenzialmente analoghe in tutta Europa.
- In un contesto di possibili impennate dell'inflazione dovuta ai timori di spesa pubblica, il ruolo cruciale dei gestori CLO delle Nazioni Unite nell'analisi del rischio di credito e nell'individuazione delle opportunità è cruciale per la performance del portafoglio. L'aumento dei tassi di interesse dopo l'annuncio della Germania sottolinea la resilienza delle obbligazioni CLO delle Nazioni Unite a tasso variabile e i vantaggi per i portafogli obbligazionari.
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