Perspectives mondiales : Investir dans les « thématiques de croissance transformationnelles », une approche basée sur la recherche

Lara Castleton : Bonjour et merci de participer à cet épisode de Perspectives mondiales, un podcast de Janus Henderson créé pour partager les réflexions de nos professionnels de l'investissement et les implications qu'elles ont pour les investisseurs. Je suis Lara Castleton et j'aurai le plaisir d'animer l'épisode d'aujourd'hui, un épisode où je souhaite parler de l'investissement dans les secteurs de « croissance transformationnelle », l'une des activités distinctives de Janus Henderson en matière d'investissement sur le marché actions.

Bien que le marché actuel soit très nettement dominé par certaines tendances (IA, Big Tech, Magnificent 7), il ne suffit pas de suivre les tendances pour générer de la « croissance transformationnelle ». Pour y parvenir, il convient de faire un travail de fond et d'atteindre une compréhension véritable des thématiques sous-jacentes qui façonnent le monde et continueront de la façonner à l'avenir.

Pour découvrir les causes réelles du changement, et pour obtenir un point de vue original, qui sort des discours habituels, je suis ravie d'accueillir Brian Recht, analyste et co-gérant de plusieurs stratégies de croissance aux États-Unis chez Janus Henderson.

Brian, bienvenue !

Brian Recht : Merci de me recevoir. Je suis très heureux d’être ici.

Castleton : Et moi de vous accueillir. Vous fêterez bientôt vos 10 ans chez Janus Henderson. Avant de commencer, pourriez-vous nous décrire votre parcours, pourquoi ce choix de l'investissement de croissance, et peut-être aussi, pourquoi Janus Henderson était l'entreprise pour vous ?

Recht : Je pense qu’être un investisseur de croissance chez Janus Henderson est tout simplement le meilleur emploi qu'on puisse avoir. Mon parcours est un peu différent de celui de beaucoup de mes collègues. J'ai fait une faculté de droit, j'ai donc une formation davantage juridique. Et pour moi, les cursus juridiques font de bons investisseurs. Qu'il s'agisse de droit ou d'investissement, il convient de lire des documents, de faire des recherches, cela relève presque de l'identification des problèmes. Vous triangulez différents éléments de preuve pour construire une thèse, pour élaborer un mémo d’investissement, sur les raisons pour lesquelles une entreprise pourrait être un excellent investissement à long terme.

En parallèle, vous anticipez ce qui pourrait mal tourner : quel serait le revers de la médaille ? Qu'adviendrait-il dans le cas d'un scénario défavorable ? C'est précisément ce mode de raisonnement que l’on apprend à la faculté de droit, et qui fait des juristes de bons investisseurs. L'investissement de croissance correspond très bien à ma personnalité parce que je suis une personne optimiste par nature. Les investisseurs de croissance fournissent des capitaux à certaines des entreprises les plus « transformationnelles » de l’économie actuelle et s'y associent. Ainsi, lorsque nous sommes en mesure d’investir sur un horizon pluriannuel de trois, cinq ou dix ans et de fournir du capital à ces entreprises, nous sommes en mesure d’utiliser ce capital pour rendre le monde meilleur au fil du temps.

Enfin, nous pensons qu’une grande partie de la croissance prévisionnelle de l’économie proviendra des investissements dans ce que nous appelons nos « thématiques transformationnelles ». Certaines des principales thématiques auxquelles nous réfléchissons en interne sont : l’IA, la transition vers le cloud, la numérisation, la démondialisation et enfin l’innovation dans le domaine de la santé.

Castleton : Même aujourd’hui, avec ces grands noms de la technologie, je pense que les thématiques que vous avez mentionnées permettent de trier le bon grain de l'ivraie. Pourquoi est-ce une composante si importante de votre processus d’investissement, de la découverte de ces thématiques et de la manière dont elles sont effectivement intégrées ?

Recht : Nous pensons que le marché a tendance à sous-estimer la durabilité des tendances séculaires à long terme qui stimulent la croissance de l’économie. Ce sont ces mêmes thématiques transformationnelles qui stimulent la croissance en ce moment, et non les dépenses gouvernementales. C’est l’idée des dépenses d’investissement domestiques, par exemple, motivées par le nearshoring et la relocalisation. Les dépenses d’investissement en 2024 s’élevaient à environ 8 100 milliards de dollars.¹ En 2025, nous pensons qu'elles pourraient approcher les 9 000 milliards de dollars. Si je reviens cinq ans en arrière, ce chiffre était inférieur à 6 000 milliards de dollars. Nous avons donc constaté un TCAM [taux de croissance annuel moyen] de près de 10 % sur cinq ans sur les dépenses d’investissement domestiques, et ce sont ces tendances transformationnelles qui, selon nous, seront durables et se poursuivront à terme.

Castleton : Je pense que ce qui est très intéressant dans la façon dont vous pensez à l'investissement de type « croissance », c’est que, cela aide nos clients à adopter cette approche à long terme et à ne pas être trop obnubilés par les valorisations, la situation de l’économie à court terme, car nous cherchons à investir dans des portefeuilles qui résistent sur le long terme.

J’adore cet arrière-plan thématique. Vous avez déjà mentionné cinq thématiques, mais je voudrais approfondir la question du cloud computing. C’est un thème dont nous entendons parler depuis longtemps, mais je suis curieuse de savoir ce que vous pensez de l'état de la transition vers le cloud et comment cette tendance faire face à la croissance à court et long termes ?

Recht : Le cloud computing est sans aucun doute un thème auquel nous consacrons beaucoup de temps, de recherches et d'investissements. Nous pensons que le cloud computing n'en est encore qu'à ses premiers balbutiements. Si on me demande qui sont les trois plus grands hyperscalers de cloud computing, je pense à Amazon avec AWS, Microsoft avec Microsoft Azure et à Google, avec GCP. Il y a sept ans, en 2018, le chiffre d’affaires annualisé de ces trois sociétés était d’environ 29 milliards de dollars. Certes, le cloud computing a émergé un peu avant cela, mais l'année 2018 a plus ou moins été la première où des chiffres ont été publiés, pour nous permettre d'obtenir des estimations de revenus. Donc, en 2018, environ 29 milliards de dollars.²

Si je regarde les estimations pour le quatrième trimestre de 2024, ces entreprises les publient, nous pensons que le chiffre d’affaires annualisé sera d’environ 250 milliards de dollars. En seulement sept ans, nous sommes passés de 29 milliards à 250 milliards de dollars. Et ce qui est encore plus excitant, c’est que, malgré cette croissance, les estimations suggèrent que le taux de pénétration du cloud computing (par opposition à l'hébergement sur site) reste encore compris entre 10 % et 20 %.³ Donc, ce que cela signifie, c’est que nous avons encore de nombreuses années de croissance significative du cloud computing, de très nombreuses années. Et nous restons très enthousiastes à l’égard des opportunités d’investissement que nous identifions dans ce domaine.

Castleton : Waouh ! Donc, 7 ans plus tard, le taux de pénétration n'est que de 10 % à 15 % ! C'est une opportunité très intéressante pour l'avenir ! Parlez-moi de la transition vers le cloud. Hormis les trois hyperscalers que vous venez de citer, lesquels fournissent les équipements nécessaires en matière de cloud computing, y a-t-il d’autres secteurs dans le domaine de la transition vers le cloud qui suscitent votre enthousiasme à l'égard de cette thématique sur le long terme ?

Recht : Nous pensons qu’il existe de nombreuses façons d’investir avec succès dans le cloud. Parmi les thèmes qui nous enthousiasment, il y a évidemment les hyperscalers, dont nous venons de parler, mais en plus de cela, il y a des sociétés comme NVIDIA, qui fabriquent les cartes graphiques (GPU) qui équipent souvent les centres de données. Mais au-delà de NVIDIA qui fabrique les cartes graphiques, il faut aussi produire leurs composantes électroniques. Vous avez donc Taiwan Semiconductor, la fonderie qui fabrique ces puces.

Ce qui est également passionnant, c’est qu’à mesure que ces centres de données poursuivent leur croissance, et que l’on passe de ce que nous appelons l’apprentissage à l’inférence, des modèles de langage plus grands à des modèles de langage plus petits mais plus spécialisés, nous pensons que l'on pourrait passer d'une GPU produite par NVIDIA à ce que nous appelons une puce ASIC [Application-Specific Integrated Circuits], ou puce à plus petite focalisation. Comme vous le savez, les centres de données requièrent un système de refroidissement et un approvisionnement en énergie. Donc sur la chaîne de valeur, on arrive respectivement à des entreprises comme Vertiv et Eaton qui fournissent ces services. Un écosystème complet vient soutenir le cloud, sa croissance et la transition vers le cloud. Il ne s’agit pas seulement d’une ou deux entreprises différentes dans lesquelles vous pouvez investir.

Castleton : Cela soulève donc une bonne question. Il y a beaucoup d’entreprises dans ce domaine. Comment choisissez-vous les bons, notamment pour cette thématique ?

Recht : Nous commençons chaque conversation sur l’investissement et chaque réunion du comité d’investissement par la question suivante : quel est l’avantage concurrentiel de cette entreprise ? Pourquoi cette entreprise jouit-elle d’un avantage concurrentiel ? Et surtout, pourquoi cet avantage concurrentiel va-t-il se développer et pourquoi est-il durable aujourd’hui ? Ainsi, lorsque nous réfléchissons à l’ensemble de l’écosystème – et vous avez raison, il y a beaucoup d’engouement ou de battage médiatique autour de l’IA – nous avons constamment des conversations avec les équipes de direction, nous assistons constamment à des conférences, nous participons constamment à des salons professionnels, pour comprendre quelles entreprises vont être en mesure de maintenir et d’accroître leurs places dans l’écosystème.

Par exemple, Amazon et sa puce Trainium. Il s’agit d’une puce personnalisée qui équipe souvent leurs centres de données. Beaucoup de ces composants à destination des centres de données sont fabriqués par Marvell. Nous avons eu l’occasion de visiter Amazon l’été dernier, et au cours de la conversation avec les membres de la direction, ils ont beaucoup parlé de leur puce Trainium de nouvelle génération, de leur enthousiasme à son égard, à quel point ce serait une amélioration par rapport à la génération précédente et à quel point Marvell était un bon partenaire. Ce sont donc des conversations comme celles-ci qui nous permettent d’avoir confiance dans les différents acteurs de l’écosystème alors que nous poursuivons cette transition vers le cloud, ainsi que la durabilité de cette croissance.

Castleton : C'est formidable. Il s’agit donc d’examiner l’avantage concurrentiel, non seulement aujourd’hui, mais aussi à l'avenir, d'examiner s'il se maintiendra ou même s'il se développera. On dirait que c’est comme ça que vous cadrez cela.

Recht : Absolument. Et quand on y pense, il est évident que notre processus d’investissement est assez discipliné. Nous disons toujours que la valorisation n'est pas un bon point de départ pour un investissement, mais que la valorisation peut justifier de mettre un point final à un investissement. Nous regardons donc l'état actuel de l'entreprise, puis en fonction de toutes nos recherches, nous les modélisons sur une période de 5 à 10 ans, pour voir à quoi ressemblera la génération de flux de trésorerie disponible au cours de cette période. Nous sommes en outre en mesure de rétroactualiser ces flux de trésorerie sur nos taux de rendement minimal, dont nous parlons en interne. Une entreprise comme Marvell tirait historiquement très peu de revenus de l'IA ou des puces ASIC. Mais grâce à nos recherches, nous avons pris confiance en sa capacité à accélérer le chiffre d'affaires tiré de ces activités grâce à leur silicium personnalisé. Notre hypothèse semble d'ailleurs se matérialiser, et c'est très attrayant.

Castleton : C’est génial, merci. Donc, pour conclure sur le thème du cloud computing, y a-t-il des points de vue non consensuels que vous et l’équipe avez en ce qui concerne le cloud ?

Recht : Je ne sais pas si la question fait vraiment débat, mais je pense que nous sommes toujours confiants dans la durabilité de la croissance de cette thématique. Nous avons parlé plus tôt du fait que le cloud a trois grands hyperscalers dont les revenus annualisés sont évalués à 250 milliards de dollars. Si on estime que le taux de pénétration est actuellement à 20 %, cela laisse entrevoir 1 500 milliards de dollars de dépenses qui pourraient aller vers le cloud.

De plus, les investisseurs se sont beaucoup interrogés sur les performances tirées des dépenses d'investissement dans l’IA ou dans le cloud. Nous sommes convaincus que nous commençons à voir les bénéfices de ces dépenses dans l'IA et dans la transition vers le cloud, et ce, quels que soient les domaines (applications logicielles, algorithmes publicitaires de grands acteurs du numérique, constats d'économies de coûts). Nous pensons que le retour sur investissement va se concrétiser et, si l’on ajoute à cela l’accélération de l’innovation d’entreprises comme NVIDIA, nous sommes toujours confiants dans la pérennité de cette thématique.

Castleton : Alors, où voyez-vous la numérisation aujourd’hui et pourquoi est-ce un thème de croissance transformationnelle, même pour les cinq prochaines années ?

Recht : Ce qui nous intéresse particulièrement dans la numérisation, c’est, d'une part, le fait que nous n’en sommes encore qu’aux balbutiements et, d'autre part, la diversité des thématiques. Nous considérons la numérisation comme un tout, de la numérisation du commerce, du commerce traditionnel vers le commerce électronique en ligne, en passant par la numérisation des paiements, des paiements traditionnels en liquide vers les paiements par carte.

En commençant par la numérisation du commerce : quand je pense au commerce électronique, il y a 15 ans, en 2010, il représentait environ 175 milliards de dollars de dépenses annuelles aux États-Unis, soit 6,5 % des dépenses totales du secteur de la vente au détail. Aujourd’hui, bien qu’il ait considérablement augmenté, il ne représente encore qu’entre 22 % et 23 % des dépenses totales.⁴

Si nous prenons d’autres pays comme indice de référence, souvent des pays asiatiques, nous constatons que le taux de pénétration du commerce électronique y est considérablement plus élevé qu'aux États-Unis. Ainsi, bien que nous soyons actuellement à environ 22 % à 23 % des dépenses, soit environ 1 200 milliards de dollars de dépenses annuelles dans le commerce électronique, nous pensons toujours qu’il y a encore un potentiel important que cela augmente au cours des 5, 10 ou 20 prochaines années.

Castleton : C’est incroyable que nous soyons encore si bas dans ce cycle de pénétration avec le commerce électronique. Est-ce la même chose dans le domaine des paiements ?

Recht : Le taux de pénétration des paiements par carte est un peu plus élevé que celui du commerce électronique, mais il reste beaucoup plus faible qu'on pourrait le croire. Les dépenses totales par carte, hors Chine, s'élèvent à environ 44 000 milliards de dollars – un très gros montant s'il en est – 44 000 milliards de dollars, de dépenses potentielles qui pourraient être réalisés par carte. Mais si je regarde le montant réel dépensé par carte en dollars, il ne se situe qu’entre 20 000 milliards et 25 000 milliards de dollars. Partons sur 23 000 milliards de dollars sur le total de 44 000 milliards à 45 000 milliards de dollars.⁵ Le montant des dépenses en liquidités, en carte de débit, en chèque, est ainsi encore beaucoup plus élevé que certaines personnes ne le pensent.

Castleton : En effet ! Je pense que je suis peut-être la seule de ma génération à savoir comment faire un chèque, mais il semble qu’il y ait encore beaucoup de potentiel dans ce domaine.

Revenons donc à la question de savoir comment choisir les bonnes entreprises au sein de cette thématique. C'est une thématique vaste, en pleine croissance qui touche de nombreux pans de l’économie. Comment triez-vous le bon grain de l'ivraie ?

Recht : Je pense que ce qui nous saute aux yeux avec la numérisation, c’est à quel point elle est mondiale par nature. Ainsi, alors que les États-Unis ont un taux de pénétration de 22 % à 23 % dans le commerce électronique, si nous regardons certains pays en développement, nous constatons un taux de pénétration encore nettement inférieur. Par exemple, la pénétration du commerce en ligne en Amérique latine se situe encore approximativement entre 13 % et 15 %, et avec une pénétration du commerce électronique encore si faible, nous voyons une opportunité de croissance importante sur le continent sud-américain.

Castleton : Il semble que l’examen de la pénétration de cette thématique soit le point de départ, de même que, encore une fois, l'avantage concurrentiel des entreprises et son évolution.

Cela m'amène donc à ma dernière question sur la numérisation : y a-t-il quelque chose dont les investisseurs devraient absolument tenir compte relativement à cette thématique ?

Recht : La nature mondiale de la numérisation signifie qu’il convient de surveiller de très près la santé des consommateurs aux États-Unis et la santé des consommateurs à l’échelle mondiale. Il faut regarder l’évolution de l’offre mondiale. Prenons l'exemple des activités d'expédition. Il faut tout regarder : les droits de douane, les taux d’imposition locaux... De nombreux points de données dont nous poursuivons la surveillance pour alimenter notre réflexion sur la santé des consommateurs à l'échelle mondiale, et sur la santé du commerce électronique et des paiements en général.

Castleton : Très bien. Eh bien ! Merci beaucoup, Brian.

Alors que toutes les facettes de nos vies passent de plus en plus au numérique, je pense parler au nom de nos auditeurs en affirmant que c'est un thème qui fait mouche. Nous espérons que cet épisode de notre podcast vous aura fourni un cadre pour comprendre les entreprises « de type croissance », à l'ère de la domination du marché par l'IA, les Magnificent 7 et la Big Tech.17

Pour en savoir plus sur les analyses de Janus Henderson, vous pouvez télécharger d’autres épisodes de Perspectives mondiales partout où vous vous procurez vos podcasts, ou consulter notre page Insights sur janushenderson.com. J’ai été votre hôte pour la journée, Lara Castleton. Merci. À bientôt !

¹ Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale américaine via FRED^®, au 12 décembre 2024.

² Rapports des entreprises, Janus Henderson Investors. Données de février 2024.

³ Rapports des entreprises, analyse Janus Henderson Investors. Données de janvier 2024.

⁴ Département du commerce des États-Unis, Bureau du recensement des États-Unis, 19 novembre 2024.

⁵ Réunion de la communauté d’investissement de Mastercard, 13 novembre 2024.