¿Por qué dijimos no a WeWork?

Parece que el verano de 2019 fue hace siglos. Por entonces, las pandemias mundiales y las grandes guerras terrestres eran cosa de videojuegos, mientras que las condiciones financieras aún estaban definidas por la expansión cuantitativa y los tipos de interés rozaban el 0%. Las condiciones financieras sumamente flexibles dieron pie a la creación de Softbank Vision Fund (SVF) en 2017, el mayor inversor en tecnología de la historia, con más de 100.000 millones de dólares de capital. La cantidad exponencial de capital disponible para los nuevos modelos de negocio disruptivos propició una importante distorsión en el entorno de las start-ups privadas. Se animó a los fundadores a soñar a lo grande, ya que SVF era diez veces mayor que otros fondos de capital de inversión líderes, con cheques de financiación de un múltiplo similar.

La financiación más que generosa llevó a «pensar a lo grande»

Los modelos de negocio con gran necesidad de capital eran idóneos para absorber esta importante inyección de capital. Ninguna otra empresa soñó más a lo grande que WeWork, que pretendía alterar el mercado inmobiliario de más de 1 billón de dólares. Presentándose como una empresa tecnológica, WeWork alquilaba oficinas y pretendía digitalizar el sector inmobiliario mediante una plataforma global, vendiendo afiliaciones y otros servicios.

Softbank invirtió finalmente más de 10.000 millones de dólares en WeWork, incluida una ronda de financiación de 2.000 millones en enero de 2019 que valoró la empresa en 47.000 millones, a la que siguió una oferta pública de venta (OPV) muy esperada ese mismo año, con algunas estimaciones que valoraron el negocio en hasta 100.000 millones de dólares. Sin embargo, los mercados de renta variable se mostraron menos convencidos y la empresa acabó cotizando en bolsa a través de una sociedad de adquisición con fines especiales (SPAC) en octubre de 2021 con una valoración mucho más moderada de 9.000 millones de dólares. Pero solo dos años después, WeWork se vio obligada a declararse en quiebra.

¿Una start-up tecnológica en el sector inmobiliario?

Nos reunimos antes con el cofundador y ahora exconsejero delegado de WeWork, Adam Neumann, en el marco de la preparación de la empresa para su inminente salida a bolsa, en el verano de 2019, y resultaron ser dos de las horas más entretenidas de nuestras carreras profesionales. La reunión se centró en lo disruptiva que era WeWork, su enorme potencial de crecimiento y sus intentos de convencernos de que era realmente una empresa tecnológica, por lo que merecía una valoración a la altura de otras start-ups tecnológicas disruptivas, en lugar de los múltiplos más bajos habituales de los valores cotizados del sector inmobiliario. Esto nos ofreció la oportunidad de aprovechar nuestros conocimientos especializados y nuestra amplia experiencia en los sectores tecnológico e inmobiliario y reunirlos para evaluar de forma práctica las aspiraciones y pretensiones de WeWork.

«Para mí, una recesión no da miedo. Es una oportunidad».

                                                  Adam Neumann, 2019

El punto de vista tecnológico (Richard):

Aplicamos nuestros propios criterios para determinar la definición de una empresa tecnológica, en lugar de aceptar la autodefinición de una empresa. Empleamos un marco coherente de búsqueda de tecnología propia que sea fundamental para la franquicia de una empresa y su derecho a ganar dinero. Aunque WeWork nos demostró numerosas herramientas tecnológicas, vimos que ninguna de ellas era realmente propia. El modelo de negocio/derecho a ganar dinero se basaba en alquilar espacio de oficinas a largo plazo y alquilarlo a precios más altos a corto plazo. Tras superar múltiples ciclos de sobreexpectación tecnológica, reconocimos a un fundador muy carismático con una gran idea, pero que en definitiva dependía de una importante financiación externa, en lugar de un ciclo de valor virtuoso de beneficios actuales que financiara la innovación y el crecimiento futuros.

A través de múltiples ciclos económicos y de tipos, incluida la crisis financiera global y el desplome de las «puntocom», hemos visto lo rápido que puede agotarse la financiación externa. El economista John Maynard Keynes dijo lo siguiente acerca de la imprevisibilidad de los mercados: «los mercados pueden permanecer irracionales más tiempo del que uno puede permanecer solvente». Repartir miles de millones de dólares al mes en financiación no era sostenible y así se ha demostrado. La tecnología es un sector realmente dinámico; los disruptores de hoy pueden ser víctimas de la disrupción mañana. El trabajo híbrido es el nuevo coworking, lo que terminó por provocar la desaparición definitiva de WeWork. Las valoraciones extraordinariamente elevadas basadas en las previsiones de beneficios y flujos de caja de los próximos años están plagadas de riesgos y deben descontarse debidamente.

La visión inmobiliaria (Guy):

El sector inmobiliario tiende a caracterizarse por una evolución gradual y un crecimiento gradual sostenible. El tiempo que pasamos con un Adam Neumann lleno de energía fue claramente muy diferente, ya que pretendía alterar uno de los negocios más fragmentados de todo el mundo. La propuesta era relativamente sencilla: tomar arrendamientos a largo plazo de los propietarios de oficinas y dividir ese espacio en unidades más pequeñas alquiladas con contratos a corto plazo a particulares y empresas. Estos inquilinos pagarían una prima por la mayor flexibilidad y por formar parte de la comunidad global «We», con ventajas como café y cerveza gratis, DJ y un espacio moderno. Como siempre, el reto proviene de un desajuste entre activos/ingresos y pasivos, que se vio agravado por la aceleración de la tendencia a trabajar desde casa tras la pandemia. WeWork perdió la mayor parte de sus ingresos cuando los clientes se quedaron en casa, pero estaba obligada a pagar el alquiler de sus locales. La época del dinero gratis y el crecimiento vertiginoso y la inversión no dieron a la empresa la oportunidad de generar beneficios, y Neumann describió en su momento la rentabilidad y el flujo de caja libre como un «resultado gestionado», pero que finalmente nunca se alcanzó.

A pesar de las deficiencias del modelo de negocio de WeWork, la visión era en realidad con la que aún nos sentimos identificados. El sector de las oficinas está evolucionando rápidamente, con contratos de alquiler cada vez más cortos y propietarios que necesitan convertirse en operadores en lugar de meros recaudadores de alquileres. Esto es algo a lo que se han adaptado muchos de los arrendadores de oficinas en los que invertimos, con su propia propuesta «flexible» y sus marcas, pero sin el mismo desajuste entre activos y pasivos, ya que son propietarios de los edificios. La demanda de credenciales medioambientales y el impacto del trabajo desde casa también están alentando el cambio, creando retos pero también oportunidades para el sector inmobiliario. Por ello, se requiere un enfoque muy selectivo para invertir en el ámbito de oficinas actual. Como escribí en 2018: «Independientemente de dónde esté WeWork dentro de cinco años, el sector de oficinas parecerá muy diferente».

Se requiere una gestión activa para abordar el cambio y evaluar los fundamentos

Con la desaparición de WeWork, creemos que vale la pena reflexionar sobre las lecciones aprendidas y los beneficios que puede aportar la experiencia de inversión. Dado el tiempo que duró la expansión cuantitativa y el régimen de tipos de interés cero tras la crisis financiera mundial, hasta el último par de años hemos vivido en un mundo de «dinero gratis» y abundante liquidez. Os tipos más altos suponen ahora que hay un mayor coste del capital, las empresas están teniendo que poner mayor énfasis en decisiones eficientes de asignación de capital.

Los inversores son responsables de poder evaluar de forma dinámica un nuevo negocio, realizar pruebas de estrés de los modelos de negocio y las previsiones, y valorar adecuadamente las inversiones ante varios macroeconómicos y de mercado. Decidir cuándo invertir es importante, pero igual de importante es saber cuándo no hacerlo.

Información importante

REIT o  fondos de inversión inmobiliaria : fondos que invierten en bienes inmobiliarios mediante la propiedad directa de activos inmobiliarios, acciones o hipotecas. Al cotizar en bolsa, los REIT suelen ser muy líquidos y cotizan como las acciones.

Los valores inmobiliarios, entre ellos los de los Fondos de inversión inmobiliaria (REIT),  pueden comportar riesgos adicionales, incluido el riesgo de tipos de interés, de gestión, fiscal, económico, medioambiental y de concentración.

Los sectores tecnológicos pueden verse muy afectados por la obsolescencia de la tecnología existente, unos ciclos de producto cortos, las caídas de los precios y beneficios, la competencia de nuevos participantes del mercado y las condiciones económicas generales. Una inversión concentrada en un solo sector podría ser más volátil que la rentabilidad de inversiones menos concentradas y que el mercado.