Forschung in Aktion: nachhaltiges Wachstum im Technologiesektor im Jahr 2024 finden

Carolyn Bigda: Willkommen zu dieser Sonderreihe von Research in Action, in der wir einen kurzen Überblick über die Aussichten für die wichtigsten Wirtschaftssektoren und die Investitionsauswirkungen für 2024 geben. Wir sind Ihre Gastgeber, Carolyn Bigda…

Matt Peron: …Ich bin Matt Peron, Director fo Research.

Bigda: Und in dieser Folge sind Denny Fish und Jon Cofsky dabei. Beide sind hier Portfoliomanager und Co-Leiter des in Denver ansässigen [Tech]-Sektorteams. Und heute sprechen sie über KI und all die anderen Dinge, auf die Anleger im Technologiesektor im Jahr 2024 achten sollten. Also, Denny und Jon, vielen Dank, dass Sie dabei sind.

Denny Fish: Gerne. Ich freue mich, hier sein zu dürfen.

Jon Cofsky: Danke.

Bigda: Wir wollten also mit der großen Geschichte des Jahres 2023 beginnen, nämlich der KI. Diese Technologie erreichte im Grunde einen Wendepunkt, an dem die Welt aufstand, aufmerksam wurde und sagte: okay, hier gibt es etwas ziemlich Einzigartiges, etwas, das ein wenig bahnbrechend ist. Und ich habe mich gefragt, ob die Dynamik rund um die KI im Jahr 2024 anhalten wird. Und was bedeutet das für die Technologiewerte, die von diesem neuen Trend bzw. dieser neuen Technologie stark profitiert haben?

Fish: Ich denke, Sie haben es richtig beschrieben, dass die Welt zur KI aufgewacht ist. Das ist etwas, woran wir schon seit mehreren Jahren forschen, es ist eines unserer Megathemen. Und obwohl es hinter den Kulissen ein Mega-Thema war, gab es diesen Moment nicht, bis ChatGPT auf den Markt kam und die Welt dann tatsächlich auf sehr praktische Weise sah, was möglich war. Und dann haben wir mehrere Iterationen dieses Produkts gesehen, Konkurrenten von Google und Anthropic und anderen. Google hat gerade auch Gemini auf den Markt gebracht, eine multimodale KI-Engine.

Es ist also ein langer Weg zu sagen, dass es sehr, sehr real ist. In der Technologie gibt es ein altes Sprichwort: wir überschätzen immer, was in einem Jahr passieren wird, und wir unterschätzen, was in einem Jahrzehnt passieren wird. Und ich habe das Gefühl, dass wir 2024 genau darauf eingestellt sind. Da das Versprechen der KI so viel Aufsehen erregt, müssen wir jetzt damit beginnen, dieses Versprechen einzulösen. Und Sie haben gesehen, dass alle Hyperscaler massive Kapitalausgaben habenen, um die KI, das Training der Modelle, zu unterstützen. Und jetzt müssen wir sehen, wie die Anwendungsfälle tatsächlich umgesetzt werden, die Monetarisierung, der reale Aufbau der Finanzmodelle dieser Unternehmen. Und hier beginnen wir zu trennen – nicht die steigende Flut hebt alle Boote, weil es einen KI-Heiligenschein gibt, sondern die Unternehmen, die wirklich von KI profitieren.

Bigda: Richtig, denn im Jahr 2023 waren die Anleger wirklich begeistert von dem Potenzial, und wir haben gesehen, dass sich das in vielen Technologieaktien widerspiegelt. Jetzt müssen wir sehen, wie es in die Tat umgesetzt wird, richtig? An diesem Punkt müssen wir sehen, wie dieses Versprechen tatsächlich umgesetzt wird.

Fish: Ja, und es wird jeden Sektor der Technologie und jeden Sektor der Wirtschaft berühren – und das ist das Wichtigste. Und für alle anderen Wirtschaftszweige wird es nicht so offensichtlich sein, aber unter der Oberfläche wird sich viel tun, wenn es um KI und die Art und Weise geht, wie Unternehmen sie umfassend einsetzen.

Peron: Also konzentrieren wir uns auf den Technologiesektor im Allgemeinen. Die Zinsen wurden insbesondere im Jahr 2022 zu einem Problem und übten Druck auf die Bewertungen aus, und das wurde wirklich zu einem zentralen Thema, mit dem sich Technologieinvestoren auseinandersetzen mussten. Nachdem wir eine Menge davon durchgemacht haben, wo wird sich eine Bodenbildung zeigen? Wie denkt ihr über die Auswirkungen der Tarife auf den Sektor?

Cofsky: Der Zeitraum 2020–2022 war so ungewöhnlich, als die Zinsen bei Null lagen und dann die Inflation und die Zinsen schneller anstiegen als seit Jahrzehnten, dass wir versuchen, zum Beispiel in den Zeitraum 2015–2019 zurückzukehren, in dem wir einen „normaleres“ Zins- und Inflationsumfeld hatten.

Wichtig ist jedoch, dass sich unser Fokus auf die Fundamentaldaten, die Betriebswirtschaftslehre (BWL) und den freien Cashflow über den gesamten Zeitraum hinweg nicht geändert hat. Wir prognostizieren keine Zinssätze, aber unser Fokus auf Fundamentaldaten und BWL sowie auf die Wachstumsbereiche der Wirtschaft, die Trends wie Cloud-Computing und KI ausgesetzt sind, wird sich nicht ändern.

Was auch für den Technologiesektor hilfreich sein kann: wenn Sie glauben, dass sich die Zinssätze möglicherweise stabilisieren oder sinken, insbesondere wenn die Inflation sinkt und sich die Wirtschaft abkühlt, wird das Wachstum knapper. Und wo wächst die Wirtschaft am meisten? Es ist in der Technologie. In einem solchen Umfeld könnte die Technologie also tatsächlich profitieren.

Fish: Und wenn ich noch etwas hinzufügen darf, was die Tarife betrifft – eine Sache, die wir als Team nie gemacht haben, war, unseren Abzinsunssatz komplett zu verändern. Tatsächlich haben wir in diesem Zeitraum unseren Abzinsungssatz ziemlich konstant gehalten, und ich denke, dass dies im Hinblick auf die Steuerung unserer Bewertungsdisziplin hilfreich war.

Peron: Das ist ein entscheidender Punkt, nicht wahr? Die Tatsache, dass Ihr langfristiger Zinssatz - wir sind wirklich wieder da, wo wir waren - und die langfristigen Auswirkungen des Zinssatzes sich im Allgemeinen über den gesamten Zyklus hinweg nicht verändert haben.

Fisch: Ja, genau.

Bigda: Okay. Nehmen wir das also und sprechen wir vielleicht über potenzielle Technologiebereiche, die unter dem Radar geflogen sind, wo der Markt sie vielleicht übersieht, weil die Begeisterung für KI groß ist und man sich Sorgen um die Zinssätze macht. Gibt es irgendwelche Technologiebereiche, die unter dem Radar verschwunden sind?

Fish: Ich weiß nicht, ob technische Bereiche unbedingt unter dem Radar verschwunden sind. Ich denke, diejenigen, die unter dem Radar verschwunden sind, sind aus den falschen Gründen untergegangen. Aber ich denke, ein Marktbereich, der trotz der Aktienkursentwicklung im letzten Jahr grundsätzlich immer noch unterschätzt wird, sind Halbleiter und Halbleiter-Investitionsgüter. Meiner Meinung nach ist es der wichtigste Wirtschaftszweig für das globale Wirtschaftswachstum. Es ist wichtiger als alles andere. Ohne Halbleiter und Halbleiterkapitalausrüstung können wir die Gesellschaft nicht voranbringen. Und es handelt sich um eine sehr rationalisierte Branche, wenn man sie genauer betrachtet, mit einem langfristigen Wachstum, das etwa dem 1,5- bis 2-fachen des BIP-Wachstums [Bruttoinlandsprodukt] entspricht; Margen, die viel höher sind als die des durchschnittlichen Unternehmens im S&P 500^® [Index]; und großartige Kapitalallokatoren.

Und der Clou ist, dass jeder Kontinent der Welt und viele Länder ihren eigenen souveränen Fußabdruck für die Halbleiterentwicklung wollen; ob es China ist; ob es Europa ist; sei es Japan, Indien oder die Vereinigten Staaten, wie wir beim CHIPS Act gesehen haben. Und das ist eine 20-jährige Reise, die wir gerade erst beginnen.

Peron: Halbleiterausrüstung ist oligopolistisch, nicht wahr? Was Ihre Frage nach der Rationalität betrifft, so gibt es in diesem Bereich einige Innovatoren.

Fish: Auf jeden Fall, es ist wirklich interessant, denn es gibt viele Unternehmen, die tatsächlich an der Lieferkette für Halbleiter-Kapitalausrüstung beteiligt sind, aber es gibt tatsächlich fünf Unternehmen, die diesen Bereich dominieren. Und es ist interessant, weil eines ein natürliches Monopol ist, ASML, mit der sogenannten EUV-Lithographie. Niemand sonst auf dem Planeten tut es. Es kommt selten vor, dass man so ein Monopol findet.

Und die anderen vier sind eigentlich das, was wir enge Monopole nennen. Wenn Sie ein Venn-Diagramm erstellen, konkurrieren sie alle miteinander. Aber größtenteils bewegen sie sich in ziemlich guten Bereichen, in denen sie nicht viel Konkurrenz haben.Und so gesehen gibt es innerhalb dieser Bereiche diese Oligopole. Und dann gibt es noch andere Bereiche: EDA-Software (Electronic Design Automation), das ist ein Duopol.

Und das Wichtige an der Halbleiterindustrie selbst ist, dass sie über einen Zeitraum von 20 Jahren eine so starke Konsolidierung durchgemacht hat, dass auch die Endmärkte für Halbleiter-Investitionsgüter stark rationalisiert sind. Sie haben also eine viel größere Preissetzungsmacht, weniger ausgeprägte Lagerzyklen und eine insgesamt effizientere Branchenstruktur mit diesem natürlichen, langfristigen Rückenwind gesehen, der es ihr ermöglicht, schneller zu wachsen als die Weltwirtschaft.

Cofsky: Und in einigen dieser 2- oder 5-Dollar-Teile gibt es auch analoge Chips, die dafür sorgen, dass Ihr Elektrofahrzeug oder Ihr Fabrikautomationssystem funktioniert. Und die Wirtschaft hat ihnen noch mehr zugesetzt. Und vielleicht profitieren sie nicht so direkt von der KI, aber sie sind ein Nutznießer. Und so etwas wie Elektrofahrzeuge werden in den nächsten 10, 15, 20 Jahren ein Trend sein, und wir sind in den USA noch sehr früh dran.

Peron: Zurück zu Carolyns Frage, das ist etwas, was unter dem Radar liegt. Über EUV (extreme Ultraviolett-Lithographie) oder EDA oder ähnliches hört man nicht viel. Aber Ihr Team hat diese Projekte wirklich als langfristige Wachstumstreiber eingeschätzt, die noch einen langen Weg vor sich haben.

Fish: Und es ist auch ein Sektor, in dem die Aktienkurse tendenziell etwas volatiler sind als die tatsächliche zugrunde liegende Widerstandsfähigkeit des Unternehmens, und das ist das Tolle. Es gibt uns die Möglichkeit, Dinge zu verbessern, wenn der Markt uns die Chance dazu gibt.

Peron: Ich glaube nicht, dass man in den Zeitungen so viel davon hört, weil die Lithografie nicht gerade für Schlagzeilen sorgt.

Fish: Absolut, aber wissen Sie was, es ist wie Raketenwissenschaft. Ich war gerade vor ein paar Wochen in den Niederlanden bei ASML, und wenn man dort hingeht, wird einem klar, wie schwer das ist. Diese Maschinen, nur um es den Leuten in den Kontext zu bringen: wenn TSMC oder Intel eine EUV-Maschine von ASML kauft, sind ein oder zwei 777-Jets nötig, um alle Teile der EUV-Maschine nach Taiwan oder in die USA zu transportieren, wo sie wieder zusammengebaut werden .

Cofsky: Und sind es nicht ein paar 100.000 Teile, um es herzustellen?

Fisch: Ja.

Bigda: Es ist unglaublich. Aber um auf Ihren Punkt vorhin einzugehen: ich denke, was in den Schlagzeilen steht, ist die Volatilität rund um Halbleiteraktien, und das könnte einige Anleger abschrecken. Sehen Sie also, dass sich das mit der Zeit, mit der Rationalisierung, mit den langfristigen Trends glättet? Oder glauben Sie, dass es sich immer noch um einen Bereich des Sektors handelt, der aus Investitionssicht etwas volatiler sein könnte?

Fish: Nun, es ist immer eine schwierige Frage. Ich denke, dass COVID die Welt eher auf die Bedeutung von Halbleitern aufmerksam gemacht hat. Es gab fast zwei Jahre, in denen man weder ein Auto noch eine Waschmaschine bekam. Und es könnte an einer CPU [Zentraleinheit] oder GPU [Grafikverarbeitungseinheit] liegen, oder es könnte ein 80-Cent-Teil von Texas Instruments gewesen sein, das nur die Spannung verwaltet, oder etwas anderes, wer weiß?

Aber das an sich – jeder Industrieanalyst auf dem Planeten meint: wow, alle meine Unternehmen reden davon, dass sie keine Produkte liefern können, weil sie keine Halbleiter bekommen können. Jeder Autohersteller, alles. Ich denke, das hat die Welt aufgeweckt. Es besteht also die Möglichkeit, dass man am Ende mit strukturell höheren KGVs und vielleicht weniger Volatilität und mehr Zuversicht auf die andere Seite blickt, weil die Struktur der Branche beständig ist.

Aber die Realität ist, wir werden sehen. Der Aktienmarkt überschätzt Dinge, die aufwärts gerichtet sind, stark, und er überbewertet auch Dinge, die auf dem Weg nach unten sind. Und deshalb müssen wir uns dessen auch wirklich bewusst sein.

Peron: Und ich denke, man kann mit Fug und Recht sagen, dass Semi-Cap-Ausrüstung aufgrund ihres langen Verkaufszyklus und all dem weniger volatil ist als Halbleiter selbst.

Fisch: Ja, in manchen Bereichen, und in manchen Bereichen auch nicht. Es kommt einfach darauf an. Aber ich stelle den Leuten immer diese Frage, und das ist nur eine grobe Einschätzung, aber wenn ich den durchschnittlichen Anleger fragen würde, welche Aktie war in den letzten 10 Jahren die bessere? Ein Korb aus diesen fünf Halbleiter-Kapitalausrüstungsunternehmen und den EDA-Unternehmen oder Alphabet? Und fast ausnahmslos sagen alle: Nun ja, es muss Alphabet sein. Ist es aber nicht.

Cofsky: Es gibt einige der besten Softwareunternehmen, die von der Cloud, Internetunternehmen und solchen Unternehmen profitieren. Auch wenn die Aktien manchmal volatil sein können, sind diese Geschäfte in der Regel sehr wiederkehrend, was einen kleinen Ausgleich für die Halbleiterbranche darstellt, die zwar eine zyklische Wachstumsbranche ist, aber immer noch zyklisch ist.

Bigda: Sie haben also den perfekten Übergang zu meiner letzten Frage geschaffen, bei der es vielleicht nur um einige andere langfristige Themen im Technologiesektor geht, Dinge wie Cloud Computing und 5G. Wo sind diese jetzt in ihrer Entwicklung? Und welche Meilensteine könnten sie im Jahr 2024 erreichen, die für die Branche wichtig sein könnten?

Cofsky: Das ist interessant, weil wir im Grunde genommen schon seit einem Jahrzehnt oder mittlerweile etwas mehr als einem Jahrzehnt über Cloud und sogar Mobilgeräte sprechen. Aber wenn man sich die Höhe der IT-Ausgaben oder -Arbeitslasten anschaut, liegt sie insgesamt immer noch unter 50 % in der Cloud. Wir gehen also davon aus, dass die Cloud noch viele Jahre gutes Wachstum verzeichnen wird, was schwer vorstellbar ist, wenn man bedenkt, dass wir uns schon so lange in diesem Wachstumstrend befinden. Aber wir glauben, dass da noch mehr passieren wird. Und generative KI bedeutet auch, dass Sie sich größtenteils in der Cloud befinden müssen, um die Vorteile generativer KI nutzen zu können. Das wird also wirklich noch mehr Arbeitslasten in die Cloud verlagern.

5G ist etwas anders, denn wir haben Kapazitäten eingeführt und jetzt braucht man die Killer-App, um die Kapazität zu verdichten, und es besteht die Hoffnung, dass vielleicht generative KI diese Killer-App sein könnte.

Fish: Ja, und genau das möchte ich hinzufügen. 5G ist seit sechs oder sieben Jahren ein Megathema. Wir erreichen ein Plateau. Wir sind weltweit zu etwa 50 % durchdrungen, und jetzt ist es nur noch der schrittweise Übergang zu 5G. In gewisser Weise ist das gesamte Telekommunikationsspektrum derzeit also ziemlich uninteressant. Und es wird nicht vor 2030 sein, wenn wir anfangen, über 6G zu sprechen. Dann werden wir aufgrund der Geschwindigkeitsverbesserungen und der Latenzzeit von nahezu Null einen echten, grundlegenden Wandel erleben, der viele dieser erstaunlichen Anwendungsfälle im Zusammenhang mit AR [augmented reality] /VR [virtual reality] und autonomem Fahren ermöglichen wird.Ich war gerade auf einer Konferenz in Scottsdale, Arizona, und es hat mir sehr gut gefallen, in den autonomen Waymos herumzufahren, es war großartig. Es war so eine gute Erfahrung. Und wir haben noch einen langen Weg vor uns, aber für diesen eingeschränkten Anwendungsfall ist es ziemlich erstaunlich. Dafür brauchen wir aber 6G-Netze.

Bigda: Ich bin froh zu hören, dass es eine gute Erfahrung war. Ich denke, man muss an dieser Stelle ein wenig mutig sein, um in eines dieser Autos einzusteigen.

Denny und Jon, vielen Dank, dass Sie dabei waren. Wir freuen uns sehr über Ihre Markteinblicke zum Thema Technik für 2024.

Cofsky: Danke.

Fish: Auf jeden Fall, danke.

Der Abzinsungssatz ist der Zinssatz, der zur Bestimmung des Barwerts zukünftiger Cashflows in einer Discounted-Cashflow-Analyse verwendet wird.

Der S&P 500^® Index spiegelt die Wertentwicklung der US Large-cap-Aktien wider und entspricht der Wertentwicklung des US-Aktienmarktes allgemein.

Die Rendite des freien Cashflows (FCF) ist eine Finanzkennzahl, die misst, wie viel Cashflow ein Unternehmen im Falle seiner Liquidation oder anderer Verpflichtungen hat, indem sie den freien Cashflow pro Aktie mit dem Marktpreis pro Aktie vergleicht und die Höhe des Cashflows angibt, den das Unternehmen im Verhältnis zu seinem Marktwert erwirtschaften wird.