Die Rolle verbriefter US-Vermögenswerte in der globalen Finanzkrise: Teil 1

Beginnen wir mit einem kurzen Überblick über die Verbriefung.

John Kerschner: Ja, die Verbriefung ist also bei weitem nicht so komplex oder Blackbox-artig, wie die Leute es darstellen. Dabei handelt es sich einfach um einen Prozess, bei dem Sie ein Portfolio von Krediten (z. B. Hypothekendarlehen, Kreditkartenkredite, Autokredite usw.) nehmen und diese kombinieren. Man muss sie zusammenfassen und einen Rahmen darum herum aufbauen, der die Cashflows behandelt, die in die Verbriefung hineinfließen, und die Cashflows, die aus der Verbriefung herausfließen, und was passiert, wenn es zu Vorauszahlungen, Zahlungsausfällen und dergleichen kommt.

Und die Magie der Verbriefung besteht darin, dass Sie die Cashflows aus diesem Kreditpool tatsächlich nehmen und sie dann auf verschiedene Risikoebenen aufteilen können. Wenn Sie also an Unternehmensanleihen denken und ein bestimmtes Unternehmen interessant für Sie ist und Sie die Anleihen dieses Unternehmens kaufen möchten, sind Sie verpflichtet, das Rating zu akzeptieren, das die Ratingagenturen diesem Unternehmen geben.

Wenn Sie aus irgendeinem Grund Autokredite bevorzugen, können Sie sich für Autokredite mit AAA-Rating entscheiden, bis hin zu Autokrediten ohne Rating.

So funktioniert im Wesentlichen die gesamte Verbriefung im Wesentlichen.

Was sind die fünf wichtigsten verbrieften Teilsektoren?

Kerschner: Das größte Problem sind offensichtlich Hypothekendarlehen von Agenturen. Wenn wir jetzt von Agenturen sprechen, sprechen wir von Hypotheken, die von den staatlichen Agenturen Fannie Mae, Freddie Mac und Ginnie Mae garantiert werden. Diese Kredite werden durch den Staat garantiert und dann an Investoren verkauft, sodass sie tatsächlich kein Kreditrisiko darstellen. Die USA sind tatsächlich das einzige Land der Welt, dessen Hypothekenfinanzierung auf einer Hypothek mit 30-jähriger Festverzinsung basiert.

In den meisten Ländern gilt für einen kürzeren Zeitraum (ein Jahr, zwei Jahre, drei Jahre, fünf Jahre) ein fester Zinssatz, danach wird er variiert. Aber weil wir in den USA über diese staatliche Garantie als Rückhalt verfügen, können wir Hypotheken mit 30-jähriger Festverzinsung bekommen. Das ist es also. Es handelt sich um einen 9-Billionen-Dollar-Markt, den die meisten Menschen kennen und mit dem sie vertraut sind, da etwa 28 Prozent der Hypothekendarlehen von Agenturen im [Bloomberg US] Aggregate Bond Index (Agg) enthalten sind. Die meisten Leute, die einen Agg-Fonds besitzen, sind daher in gewissem Umfang mit Agenturhypotheken konfrontiert.

Dann gibt es die Hypotheken ohne Agentur, über die wir heute wahrscheinlich am meisten sprechen werden. Diese werden nicht durch den Staat garantiert. Viel schlechte Presse wegen der Ereignisse mit Nicht-Agenturen während der GFC [globalen Finanzkrise]. An Hypotheken ohne Agentur ist wirklich nichts auszusetzen, da viele Leute dafür nicht in Frage kommen, manchmal weil sie selbstständig sind, kein regelmäßiges Gehalt bekommen und auf Provisionsbasis arbeiten. Manchmal liegt es daran, dass ihr Haus zu groß oder zu geräumig ist und die Kreditsumme zu hoch ist. Es gibt viele Kreditnehmer von sehr hoher Qualität im Nicht-Agentur-Bereich. Das Problem der globalen Finanzkrise besteht darin, dass wir begonnen haben, Kredite an Subprime-Kreditnehmer zu vergeben, also an Leute, die wahrscheinlich wirklich nicht über die finanziellen Mittel verfügten, um sich viele dieser Häuser leisten zu können. Also Agentur, staatlich garantiert; Nicht-Agentur, nicht staatlich garantiert.

Und dann gibt es noch ABS, forderungsbesicherte Wertpapiere. Die großen Teilsektoren von ABS sind Autos, Kreditkarten und Studienkredite.

Und dann haben wir CLOs, Collateralized Loan Obligations. Dabei handelt es sich um die Aufnahme von Unternehmensschulden und deren Verbriefung. Bei den Unternehmensschulden handelt es sich um Leveraged Loans – oder Bankdarlehen – zwei Namen für dasselbe. Unternehmensanleihen mit variablem Zinssatz, daher sind auch CLOs variabel verzinslich.

Und dann CMBS, also durch Gewerbehypotheken besicherte Wertpapiere. Dabei handelt es sich hauptsächlich um Gewerbeimmobilien: Denken Sie an Bürogebäude, Einkaufszentren, andere Arten des Einzelhandels, Hotels, Kasinos, Industrieimmobilien, Lagerräume, Fertighäuser und auch Mehrfamilienhäuser.

Was war der Auslöser der Finanzkrise 2008?

Kerschner: Ja, wie ich bereits erwähnte, waren der Auslöser der globalen Finanzkrise vor allem Subprime-Hypotheken. Anfang der 2000er Jahre begannen sie, diese Kredite auch an Personen mit geringerer Kreditwürdigkeit zu vergeben … sie begannen, Kredite an Subprime-Kreditnehmer zu vergeben.

Viele davon sind auch negativ, sogenannte Kredite mit negativer Amortisation. Das bedeutet, dass Sie nicht genügend Zinsen für das Darlehen zahlen, um den Zinssatz auszugleichen. Der Kapitalsaldo wird also jeden Monat tatsächlich höher statt niedriger. Bei einer normalen Hypothek tilgen Sie mit jeder Zahlung einen Teil der Zinsen und des Kapitals. Nach 30 Jahren ist die Hypothek also vollständig abbezahlt. Bei einem Neg-Am-Darlehen handelt es sich um das genaue Gegenteil. Hier steigt der Kapitalsaldo jeden Monat weiter an, weil Sie nicht genügend Zinsen zahlen.

Wenn Sie das Darlehen nicht refinanzieren können oder nicht in der Lage sind, irgendwann mit der Tilgung des Kapitals zu beginnen, wird es offensichtlich Probleme geben. Der Grund dafür liegt darin, dass die Erschwinglichkeit Anfang der 2000er Jahre sehr begrenzt war. Und um den Leuten eine Wohnung zu verschaffen, wurden ihnen diese Kredite gewährt. Eine Kombination aus Krediten an Kreditnehmer mit geringerer Bonität und einigen dieser erschwinglichen Produkte wie Neg-Am-Krediten war also ein kleines Rezept für eine Katastrophe.

Das Problem besteht allerdings darin, dass die Menschen einfach davon ausgingen, dass die Immobilienpreise immer weiter steigen würden. Und wenn Sie ein Neg-Am-Darlehen hatten oder ein Kreditnehmer mit geringerer Kreditwürdigkeit waren, konnten Sie Ihr Haus kaufen und nach zwei oder drei Jahren das Darlehen refinanzieren. Der Preis des Hauses würde steigen und Sie würden nach und nach Eigenkapital aufbauen.

Leider erwies sich dieser Schritt als großer Fehler, denn viele Menschen, die sich ein Eigenheim kaufen konnten, verloren dieses während der globalen Finanzkrise, als der Immobilienmarkt einbrach. Und sie verloren das gesamte Geld, das sie in das Haus gesteckt hatten, und es ging ihnen wahrscheinlich viel schlechter, als wenn sie den Schritt nie gewagt hätten. Unterm Strich gibt es also die globale Finanzkrise, Subprime-Hypotheken und erschwingliche Produkte nicht mehr. Es ist kein Ding.

Es gibt auch Hypotheken von Nicht-Agenturen, die nicht garantiert sind, aber eine sehr hohe Kreditqualität und sehr strenge Richtlinien für die Kreditvergabe aufweisen. Und wenn die globale Finanzkrise etwas Gutes mit sich brachte, dann war es, dass sich die Kreditvergabe für Hypotheken im Allgemeinen deutlich verbessert hat.