Koalitionspuzzle in Deutschland: Auswirkungen auf die Anleihemärkte

Zersplitterte politische Landschaft

Das Ergebnis der Wahlen zum Deutschen Bundestag war eher positiv, da die CDU/CSU nun die Möglichkeit hat, eine Mitte-Rechts-Koalition unter der Führung des neuen Bundeskanzlers Friedrich Merz zu bilden und eine Dreierkoalition mit den Grünen zu vermeiden. Das Fehlen einer Zweidrittelmehrheit der Parteien, die höhere Verteidigungsausgaben befürworten, deutet jedoch darauf hin, dass bedeutende fiskalische Reformen – ohne Unterstützung der Linken – in naher Zukunft nicht zu erwarten sind, zumindest nicht ohne mehrere Verhandlungsrunden und Zugeständnisse.

Vor dem Hintergrund des sich abschwächenden Wirtschaftswachstums in Deutschland ist die Schuldenbremse, die 2009 eingeführt wurde, um die staatliche Kreditaufnahme zu begrenzen, ein weiteres umstrittenes Thema. Die Schuldenbremse erlaubt der Bundesregierung unter normalen Umständen ein strukturelles Defizit von höchstens 0,35% des Bruttoinlandsprodukts (BIP). Die rechtsextreme AfD, die jetzt die größte Oppositionspartei ist, und die Partei Die Linke vertreten völlig unterschiedliche Ansichten zur Schuldenbremse. Die fiskalpolitisch konservative AfD hat sich dahingehend geäußert, dass die Staatsverschuldung idealerweise bei 0% des BIP liegen sollte, und argumentiert, dass jeder positive Betrag an Schulden künftigen Generationen gegenüber unfair sei. Die Linke hingegen plädiert für die vollständige Abschaffung der Schuldenbremse und schlägt eine Senkung der Militärausgaben vor.

Die neue Regierung scheint für eine Reform der Schuldenbremse offen zu sein und hätte daher die Gelegenheit zu Verhandlungen mit der Linken, um mit deren Unterstützung die dafür notwendige Zweidrittelmehrheit im Bundestag zu erlangen.

Mögliche Wege zur Änderung der Schuldenbremse sind:

• Die Ausrufung des Ausnahmezustands, wofür eine einfache Mehrheit erforderlich ist, die jedoch strengen rechtlichen Beschränkungen unterliegt.
• Die Gründung einer nicht im Staatshaushalt enthaltenen „Zweckgesellschaft“, die im Bundestag mit Zweidrittelmehrheit beschlossen werden muss.
• Eine Verfassungsreform der Schuldenbremse selbst, deren Genehmigung eine Zweidrittelmehrheit im Bundestag und im Bundesrat erfordert.

Als Reaktion auf das Wahlergebnis hat der voraussichtliche Bundeskanzler Merz zu raschen Koalitionsverhandlungen aufgerufen und eine ehrgeizige Frist für die Bildung einer neuen Regierung bis Ostern gesetzt. Dieser Zeitplan deutet auf den Wunsch nach einer schnellen Lösung und einer raschen Rückkehr zur Regierungsarbeit hin – in einer Zeit, in der das Wirtschaftswachstum nachlässt und Deutschland erkannt hat, dass es sich bei der Verteidigung nicht mehr auf die USA und bei der Energieversorgung nicht mehr auf Russland stützen kann.

Was bedeutet das für die Anleihemärkte?

Die strukturellen wirtschaftlichen Herausforderungen, mit denen Deutschland konfrontiert ist, dürften die neue Regierung erheblich unter Druck setzen, die Kreditaufnahme zu erhöhen. Wir erwarten zwar keine besonders starken Auswirkungen, da bei den Koalitionsverhandlungen mit Zugeständnissen zu rechnen ist, doch könnte diese Entwicklung die Renditen für deutsche Bundesanleihen steigen lassen. Dies wiederum könnte zu einer Verengung des Asset-Swap-Spreads (ASW) für Bundesanleihen führen. Der Asset-Swap-Spread ist der Aufschlag (oder Spread) auf den variablen Referenzzinssatz (häufig ein Geldmarktsatz wie der Libor oder Euribor), den ein Anleger als Entschädigung für das Kreditrisiko und andere Risiken verlangt, die mit dem Halten der Anleihe anstelle eines risikofreien Vermögenswerts, in der Regel einer Staatsanleihe, verbunden sind.

Die bisher beobachtete Verengung des ASW-Spreads, wie in Abbildung 2 dargestellt, sowie das Potenzial für eine weitere Verengung könnten sich aus Sicht der Nachfrage und der Ratingkompression positiv auf die Kreditspreads von Unternehmensanleihen auswirken. Bei der Ratingkompression werden die Renditedifferenzen zwischen höher und niedriger bewerteten Unternehmensanleihen geringer. Die meisten Kleinanleger prüfen die Bewertungen von Unternehmensanleihen auf der Grundlage ihres Spreads gegenüber den Renditen von Staatsanleihen. Doch die „Gesamtrendite“ – die gesamte Rendite, die ein Anleger von einer Anlage erwarten kann – ist zu einem entscheidenden Nachfragekriterium geworden. Institutionelle Anleger beurteilen die Bewertungen von Unternehmensanleihen aus einer anderen Perspektive. Diese Kunden bewerten Anleihen in der Regel im Vergleich zu Swaps (Derivaten), eine Praxis, die die Bewertungen von Unternehmensanleihen bei einer Verengung des ASW-Spreads von Bundesanleihen naturgemäß relativ attraktiver macht.

Das Ergebnis der Koalitionsverhandlungen, bei dem die ASW-Spreads von Bundesanleihen entweder stabil bleiben oder sich weiter verengen werden, wird sich wahrscheinlich positiv auf Euro-Investment-Grade-Anleihen (IG) – die Titel mit der höchsten Kreditqualität – auswirken, da ihr relativer Wert attraktiv wird.

Anpassung an veränderte Bedingungen

Die Bildung einer neuen Regierung wird eine Phase der Volatilität einleiten, wobei die politischen Verhandlungen wahrscheinlich zu Marktreaktionen führen werden. Darüber hinaus wirken sich Änderungen in der Fiskalpolitik nicht sofort auf die Wirtschaft aus, da sich ihre Auswirkungen in der Regel erst im Laufe der Zeit entfalten. Ihre langfristigen Folgen sind daher schwerwiegender, als es zunächst den Anschein hat.

Wir beurteilen das Wahlergebnis daher insgesamt positiv, wenn auch mit der Erwartung einer kurzfristigen Volatilität. Verursacht wird die erwartete Instabilität nicht nur durch die Bildung einer neuen Regierung, sondern auch durch die eskalierenden Handelsspannungen – ein Thema, das in der Siegesrede der CDU mit der Forderung nach größerer Unabhängigkeit von den USA hervorgehoben wurde – und durch die Entwicklungen im Ukraine-Russland-Konflikt.

Daher ist unsere Strategie für den Vermögensmix auf erstklassige Euro-IG-Unternehmensanleihen ausgerichtet, die unserer Meinung nach dazu beitragen können, die Volatilität zu mindern. Gleichzeitig konzentrieren wir uns auf Sektoren und ausgewählte Emittenten, die unserer Meinung nach gut gerüstet sind, um sich in einem wandelnden Umfeld zu behaupten, und nutzen gleichzeitig alle sich bietenden Relative-Value-Chancen.