Kurzkommentar – Fed-Entscheidung: Höheres Wachstum hat seinen Preis
Jim Cielinski, Global Head of Fixed Income, und Daniel Siluk, Head of Global Short Duration, erörtern, warum die Dezember-Entscheidung der US-Notenbank (Fed) klarmacht, dass ein anhaltendes Wachstum US-Wirtschaft seinen Preis hat – und zwar in Form höherer Zinsen.
6 Minuten Lesezeit
Zentrale Erkenntnisse:
- Die Fed-Erklärung vom Dezember sorgte weniger wegen der (bereits von den Märkten eingepreisten) Zinssenkung um 25 Basispunkte (Bp) für Aufmerksamkeit, sondern wegen der Tatsache, dass die Fed ihre Inflationserwartungen sowie den in diesem Zyklus zu erwartenden Höchstzins (Terminal Rate) hochgeschraubt hat, der jetzt bei 3,0 % liegt.
- Für die Anleihemärkte wäre es eine positive Nachricht, wenn ein höheres reales Wirtschaftswachstum der Grund für den nach oben korrigierte Zinspfad wäre. Sollte allerdings die Inflation der Grund dafür sein, wäre tatsächlich Vorsicht geboten.
- Angesichts der divergierenden Entwicklung der globalen Finanzmärkte können Anleger Länder-, Bonitäts- und Zinsunterschiede nutzen, um ihr Portfolio zu stärken und potenziell Überrenditen zu erzielen.
Am Mittwoch lieferte die US-Notenbank (Fed) weitere Anhaltspunkte für das, was der Markt schon seit September einpreist: Der US-Konjunkturzyklus verlängert sich, und während dies risikoreicheren Anlagen zugutekommen dürfte, wird das Umfeld für viele Festzinsbereiche unsicherer.
Seitdem die Fed genau vor einem Jahr auf einen moderateren Kurs umgeschwenkt hatte, der Anfang 2024 nur kurz unterbrochen wurde, um der hartnäckigen Inflation zu begegnen, erwarteten die Märkte allgemein einen aggressiveren Lockerungszyklus. Seinerzeit lag die obere Grenze des Leitzinses (Terminal Rate) noch bei 5,50 % - also deutlich über dem von der Fed bevorzugten Inflationsmaß, was auf eine äußerst restriktive Politik hindeutet.
Zeitgleich mit der Zinssenkung um 25 Basispunkte (Bp) korrigierte die Fed jedoch dieses Mal auch ihren geldpolitischen Ausblick. Eine robuste US-Wirtschaft und die Einpreisung einer wachstumsfördernden Politik durch die designierte Trump-Regierung haben die Erwartung einer „Lockerung“ umgedreht. Die Märkte hatten die erneute Zinssenkung auf 4,5 %, die die Fed in dieser Woche vornahm, weitgehend erwartet, ebenso wie die leichte Heraufsetzung der Konjunkturprognosen (Summary of Economic Projections) der Zentralbank. Die wichtigste Erkenntnis aus der jüngsten Fed-Sitzung ist jedoch vielleicht das Ausmaß, in dem die Zentralbank viele ihrer Erwartungen korrigiert hat.
Wenn man die Aussagen der Fed näher betrachtet, ist es wichtig, mögliche Unstimmigkeiten zwischen der allgemeinen Rhetorik und den kleineren Details zu erkennen. Während Fed-Chef Powell davon sprach, dass sich beide Seiten des doppelten Mandats der Zentralbank „in etwa die Waage halten“, hat sich die Tendenz unserer Ansicht nach verschoben – und zwar in Richtung Management der Inflationsrisiken.
Was sagen die Zahlen?
In den aktualisierten Fed-Prognosen wird durch das korrigierte reale Wirtschaftswachstum (gemessen am Bruttoinlandsprodukt, BIP) nur bestätigt, was fast allen klar war: Mit einem Wachstum von 2,5 % im Jahr 2024 sind die USA weiterhin den fortgeschrittenen Volkswirtschaften zuzuordnen.
Dass die US-Wirtschaft weiterhin robust wächst, wird an einem leichten Anstieg der BIP-Erwartungen für 2025 und 2026 und einer etwas niedrigeren Arbeitslosenquote für 2024 und 2025 deutlich. Fed-Chef Powell wiederholte zudem, dass ein stabiler Arbeitsmarkt eine willkommene Entwicklung sei und dass er nicht erwarte, dass die Löhne die Inflation nach oben treiben würden.
Die bemerkenswertesten Korrekturen betrafen jedoch die Anhebung der Inflationsprognosen. So wurde die am Preisindex für persönliche Konsumausgaben gemessene Gesamtinflation für 2025 und 2026 auf 2,5 % bzw. 2,1 % nach oben korrigiert, mit einer erwarteten Kerninflation für diese beiden Jahre von 2,5 % bzw. 2,2 %. Gemessen an dieser Kennzahl geht die Fed also davon aus, dass ihr Inflationsziel von 2,0 % erst im Jahr 2027 erreicht wird.
Wichtig ist dabei unseres Erachtens die Kerninflation im Dienstleistungssektor. Wir glauben, die Fed hat möglicherweise Sorge, dass dieser wichtige Faktor für die allgemeine Preisstabilität eine Talsohle erreicht, lange bevor die Inflation das Fed-Zielniveau erreicht hat. Vor diesem Hintergrund könnte die Fortsetzung eines expansiven Kurses die jüngsten Fortschritte in Sachen Inflation wieder zunichtemachen.
Was steckt hinter den Zinsprognosen?
Erwähnenswert sind auch die korrigierten Fed-Erwartungen für ihren weiteren geldpolitischen Kurs. Dabei hatte sie einen Großteil des früheren expansiven Kurses bereits wieder zurückgenommen – ein Trend, der sich nun fortgesetzt hat. Der aktuellen Umfrage zufolge sind demnach für 2025 nur noch zwei Kürzungen (statt bislang vier) und zwei weitere im Jahr 2026 zu erwarten, was früheren Schätzungen entspricht. Wichtig ist, dass der angestrebte Höchstzins für diesen Zyklus bei 3,0 % liegen dürfte – gegenüber 2,5 % vor einem Jahr.
Eine wichtige Rolle spielt dabei die Frage, was hinter der Erwartung eines flacheren Zinspfades steckt. Sofern der Grund dafür in der Erwartung eines höheren Wirtschaftswachstums (gestützt auf eine wirtschaftsfreundliche politische Agenda) liegt, wäre das für die Märkte positiv. Sollten es jedoch eher die inflationären Komponenten der Agenda der designierten US-Regierung (etwa die geplanten Handelszölle) sein, die höhere Leitzinsen erforderlich machen, wären die Anleger zu Recht besorgt über die Volatilität in den mittel- bis längerfristigen Laufzeitsegmenten der US-Renditekurve.
Märkte in Bewegung
Die Bandbreite der für die Anleihemärkte wichtigen möglichen Entwicklungen hat sich vergrößert. Eine Verlängerung des US-Konjunkturzyklus birgt das Risiko, dass die Fortschritte bei der Inflation ins Stocken geraten und die Volatilität bei mittel- bis langfristigen Anleihen zunimmt. Die Ungewissheit darüber, welche politischen Prioritäten die neue Regierung verfolgen wird, trübt das Bild weiter ein. Bislang ist das schwierige Unterfangen einer „weichen Landung“ der US-Wirtschaft offenbar gelungen. Wenn sich das Wachstum der US-Wirtschaft weiter stabilisiert, könnte die gute Stimmung anhalten – oder aber, es könnte die Verbraucher veranlassen, ihre Inflationserwartungen nach oben zu schrauben, was wiederum die Fed zwingen könnte, ihre Annahmen zu überdenken.
Normalerweise begrüßen Anleger die Rückkehr einer Laufzeitprämie bei US-Treasuries. Allerdings macht der zunehmende Renditeunterschied zwischen 2- und 10-jährigen Anleihen (derzeit etwa 15 Bp) deutlich, dass die Unsicherheit in Bezug auf die US-Inflation und die angemessene geldpolitische Reaktion steigt. Anleger müssen also entscheiden, ob die zusätzliche Rendite das eingegangene Risiko wert ist.
Zudem spielen die Bewertungen eine Rolle. Ein verlängerter Konjunkturzyklus sollte Emittenten von Qualitätsunternehmen zugutekommen. Allerdings werfen viele dieser Wertpapiere im Vergleich zu ihren risikofreien Benchmarks im historischen Vergleich zurzeit geringe Renditen ab, weshalb nur ein kleines Polster zum Schutz vor Zinsschwankungen bleibt. Während die Ausfälle gering sind und eine wachsende Wirtschaft den Unternehmen helfen sollte, ihre Deckungsquoten aufrechtzuerhalten, sind wir der Ansicht, dass verbriefte Kredite derzeit bessere Anlagechancen darstellen, da sie attraktivere Bewertungen und Wertsteigerungspotenziale bieten.
Die aktualisierten Fed-Projektionen bestätigen ein globales Auseinanderklaffen in Sachen Wirtschaftswachstum und Geldpolitik. Nach oben korrigierte Zinserwartungen bedeuten, dass die US-Märkte ein attraktives Ziel für Anleger auf der Suche nach Rendite bleiben. Umgekehrt dürfte die Schwäche Europas und anderer Länder dazu führen, dass deren Zentralbanken weitere Lockerungsmaßnahmen und Zinssenkungen vornehmen. Nicht zuletzt werden einige Bereiche der globalen Kreditmärkte derzeit mit Abschlägen gegenüber US-Emittenten ähnlicher Bonität gehandelt.
Fazit
Die Ära der synchronisierten Anleihenmärkte und der mageren Renditen liegt hinter uns. Dies bietet Anlegern die Möglichkeit, breitere Portfolios durch Anleihen zu stärken, um laufende Einnahmen zu generieren, eine breitere Diversifizierung vorzunehmen und die Volatilität zu reduzieren.
Um dies zu erreichen, müssen Anleger jedoch geschickt vorgehen und versuchen, die Segmente mit den attraktivsten Vorteilen zu identifizieren. Anders als in den vergangenen Jahren spielen dabei alle Hebel eine Rolle, einschließlich der Region, des Kreditratings und der Duration. Kluge Anleger haben die Möglichkeit, die Unterschiede zu nutzen, um ein Gleichgewicht zwischen einer defensiven Ausrichtung und potenziellen Überschussrenditen herzustellen.
Die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen ist der Zinssatz für US-Staatsanleihen, die eine Laufzeit von 10 Jahren ab dem Kaufdatum haben.
Die 2-Jahres-Staatsanleiherendite ist der Zinssatz für US-Staatsanleihen, die zwei Jahre nach dem Kaufdatum fällig sind.
Ein Basispunkt (Bp.) entspricht 1/100 Prozentpunkt. 1 Bp. = 0,01%, 100 Bp. = 1%.
Der Kernpreisindex für persönliche Konsumausgaben ist ein Maß für die Preise, die Menschen in den Vereinigten Staaten für Waren und Dienstleistungen zahlen, mit Ausnahme von Nahrungsmitteln und Energie.
Duration misst die Preissensitivität einer Anleihe für Zinsänderungen. Je länger die Duration einer Anleihe, desto höher die Sensitivität für Zinsänderungen und umgekehrt.
Die Überrendite gibt an, inwieweit eine Anlage einen Index übertrifft oder dahinter zurückbleibt.
Geldpolitik: Die Summe der Maßnahmen einer Zentralbank mit dem Ziel, die Inflation und das Wachstum einer Volkswirtschaft zu beeinflussen. Zu den geldpolitischen Instrumenten gehören die Festsetzung von Zinssätzen und die Kontrolle der Geldmenge.
Quantitative Lockerung (QE) ist eine staatliche Geldpolitik, die gelegentlich eingesetzt wird, um die Geldmenge durch den Kauf von Staatsanleihen oder anderen Wertpapieren vom Markt zu erhöhen.
Die Volatilität misst das Risiko anhand der Streuung der Renditen für eine bestimmte Anlage.
Renditekurve: Ein Diagramm, das die Renditen von Anleihen ähnlicher Qualität in Abhängigkeit von ihren Laufzeiten darstellt und häufig als Indikator für die Erwartungen der Anleger an die wirtschaftliche Richtung eines Landes verwendet wird.
WICHTIGE INFORMATIONEN
Festverzinsliche Wertpapiere unterliegen dem Zins-, Inflations-, Kredit- und Ausfallrisiko. Wenn die Zinsen steigen, fallen die Anleihekurse normalerweise und umgekehrt.
Hochzinsanleihen oder Ramschanleihen bergen ein höheres Ausfall- und Volatilitätsrisiko.
Ausländische Wertpapiere (ohne US-Dollar), einschließlich Staatsanleihen, unterliegen Währungsschwankungen, politischer und wirtschaftlicher Unsicherheit sowie erhöhter Volatilität und geringerer Liquidität, die sich in den Schwellenländern noch verstärken.
Die vorstehenden Einschätzungen sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und können von den Ansichten anderer Personen/Teams bei Janus Henderson Investors abweichen. Die Bezugnahme auf einzelne Wertpapiere stellt keine Empfehlung zum Kauf, Verkauf oder Halten eines Wertpapiers, einer Anlagestrategie oder eines Marktsektors dar und sollten nicht als gewinnbringend angesehen werden. Janus Henderson Investors, die mit ihr verbundenen Berater oder ihre Mitarbeiter haben möglicherweise eine Position in den genannten Wertpapieren.
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- Ein Emittent einer Anleihe (oder eines Geldmarktinstruments) kann möglicherweise nicht mehr in der Lage oder nicht mehr bereit sein, Zinsen zu zahlen oder Kapital an den Fonds zurückzuzahlen. Wenn dies geschieht oder der Markt dies für möglich hält, sinkt der Wert der Anleihe.
- Wenn die Zinssätze steigen (oder sinken), hat dies unterschiedliche Auswirkungen auf die Kurse verschiedener Wertpapiere. Insbesondere fallen die Anleihekurse im Allgemeinen, wenn die Zinsen steigen. Dieses Risiko ist allgemein umso höher, je länger die Laufzeit einer Anleiheinvestition ist.
- Einige Anleihen (kündbare Anleihen) geben ihren Emittenten das Recht, Kapital vor dem Fälligkeitstermin zurückzuzahlen oder die Laufzeit zu verlängern. Emittenten können diese Rechte ausüben, wenn dies für sie vorteilhaft ist. Dies kann sich auf den Wert des Fonds auswirken.
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- Wenn der Fonds oder eine währungsabgesicherte Anteilsklasse versucht, die Wechselkursschwankungen einer Währung gegenüber der Basiswährung des Fonds abzumildern, kann die Absicherungsstrategie selbst aufgrund von Unterschieden der kurzfristigen Zinssätze zwischen den Währungen einen positiven oder negativen Einfluss auf den Wert des Fonds haben.
- Wertpapiere innerhalb des Fonds können möglicherweise schwer zu bewerten oder zu einem gewünschten Zeitpunkt und Preis zu verkaufen sein, insbesondere unter extremen Marktbedingungen, wenn die Preise von Vermögenswerten möglicherweise sinken, was das Risiko von Anlageverlusten erhöht.
- Der Fonds könnte Geld verlieren, wenn eine Gegenpartei, mit der er Handel treibt, ihren Zahlungsverpflichtungen gegenüber dem Fonds nicht nachkommen kann oder will, oder als Folge eines Unvermögens oder einer Verzögerung in den betrieblichen Abläufen oder des Unvermögens eines Dritten.
Besondere Risiken
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- Der Fonds kann Derivate einsetzen, um sein Anlageziel zu erreichen. Dies kann zu einer „Hebelwirkung“ führen, die ein Anlageergebnis vergrößern kann, und die Gewinne oder Verluste des Fonds können höher sein als die Kosten des Derivats. Derivate bringen jedoch andere Risiken mit sich, insbesondere das Risiko, dass ein Kontrahent von Derivaten seinen vertraglichen Verpflichtungen möglicherweise nicht nachkommt.
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- Für die Anleihemärkte wäre es eine positive Nachricht, wenn ein höheres reales Wirtschaftswachstum der Grund für den nach oben korrigierte Zinspfad wäre. Sollte allerdings die Inflation der Grund dafür sein, wäre tatsächlich Vorsicht geboten.
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