Globale Small Caps sind nicht mehr das hässliche Entlein

Wie lösen Small Caps ihr Imageproblem? In einer Ära der Dominanz der MAG 7 „Mega Cap“-Tech-Unternehmen haben globale Small Caps Schwierigkeiten, im Vordergrund zu bleiben, da es endlose Schlagzeilen gibt, die sich auf konjunkturell wichtige Themen – wie künstliche Intelligenz (KI) – konzentrieren, die Aufmerksamkeit der Anleger auf sich ziehen und zu immer höheren Multiples für eine enge Wahl von Titeln, um die es einen wahren Hype gibt, führen.

In diesem Umfeld hatten Small Cap-Aktien mit Hinsicht auf die Wertentwicklung im Vergleich zu Large Caps zu kämpfen. Aber solche Marktzyklen sind nichts Neues. Während dieser jüngste Zyklus der Outperformance von Large Caps andauerte, gab es viele weitere Perioden, in denen Small Cap-Aktien ihre größeren Pendants in den Schatten stellten, angeführt von einem beständig höheren Gewinnwachstum (Abbildung 1).

Abbildung 1: Kleine Unternehmen erzielen durchweg ein höheres Gewinnwachstum als Large Caps

Quelle:  JPMorgan Research, Analyse von Janus Henderson Investors, Stand: 31. Dezember 2023. Das Wachstum wird hier gemessen am Wachstum des EBITDA – Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftigen Renditen.

In den vergangenen Jahren haben Mega Cap-Tech-Aktien den Aktienmarkt auf ihren Schultern getragen, aber im Jahr 2024 sind letztlich einige Risse im Profil dieser Aktien aufgetaucht, bei denen selbst ein starkes Wachstum nicht ausgereicht hat, um die gierigen Erwartungen des Marktes zu erfüllen. Dies hat dazu geführt, dass die Anleger begonnen haben, sich anderswo nach Wert umzusehen.

Die Anlagechance für Small Caps

Da wir den Höhepunkt des Zinszyklus weiter hinter uns lassen und die Zentralbanken die Zinsen weiter senken, um eine „weiche Landung“ zu erreichen, sehen wir das Potenzial für Anleger, ihre Portfolios weiter auf Marktbereiche auszurichten, die in der Vergangenheit tendenziell am meisten von niedrigeren Zinssätzen profitiert haben – nämlich Small Cap-Aktien.

Abgesehen von den makroökonomischen Trends liegt der Schlüssel zur Outperformance von Small Caps in ihrer Fähigkeit, ein Gewinnwachstum zu erzielen, das Large Cap-Aktien nur schwer erreichen können. Für ein Unternehmen wie Apple ist es schwierig, bei einem Jahresumsatz von 400 Milliarden US-Dollar ein signifikantes Wachstum zu erzielen, wenn man seine bestehende Marktdurchdringung bedenkt. Für ein kleines Unternehmen ist es viel einfacher, seinen Umsatz zu steigern, indem es in neue Märkte vordringt, neue Kunden hinzugewinnt oder seine Produktpalette erweitert.

Es gibt auch eine Anlagechance für Anleger, Small Caps als Diversifikator zu nutzen, da sich der Small Cap-Sektor deutlich strukturell von seinen großen Pendants unterscheidet. Small Caps sind in der Regel eher in Industrie- oder Rohstoffbereichen als in Technologiebereichen tätig und konzentrieren sich in der Regel stärker auf lokale Märkte. Das bedeutet, dass die Anleger bei einer Allokation in Small Caps unterschiedlichen strukturellen Treibern ausgesetzt sind, wie z. B. der Deglobalisierung (d. h. dem Wiederaufbau inländischer Produktionslinien anstelle von Outsourcing in Länder wie China).

Das bedeutet jedoch nicht, dass diese Sektoren nicht auch an globalen Megatrends partizipieren und die Teile, Produkte oder Rohstoffe liefern, die die sich schnell entwickelnde Technologie benötigt, um ihr Wachstum aufrechtzuerhalten. Es gibt viele Small Cap-Aktien, die sich den enormen langfristigen strukturellen Investitionszyklus für große Technologieunternehmen zunutze machen, anstatt sich auf die Variablen der Verbrauchernachfrage zu verlassen.

Das „immergrüne“ Argument für eine Allokation in Small Caps ist der anhaltende Rückenwind durch Fusionen und Übernahmen (M&A). Während die Aufteilung von Region zu Region unterschiedlich ausfallen kann, beinhaltet die überwiegende Mehrheit aller M&A-Transaktionen die Übernahme von Small Cap-Unternehmen durch einen größeren Konkurrenten (Abbildung 2). Große Unternehmen kaufen kleine Unternehmen ein – oft mit einem echten Aufschlag auf den vorherrschenden Preis.

Abbildung 2: 95% der M&A-Transaktionen betreffen die Übernahme eines Small Caps

Quelle:  Bloomberg, Factset, Berechnungen von JPMorgan, Analyse von Janus Henderson Investors, Stand: 30. September 2024. Ausgeschlossen sind Aktien mit einer Marktkapitalisierung von weniger als 100 Mio. USD.

Wo liegen also die Bewertungen für Small Caps?

Letztlich sind Small Caps nach wie vor unbeliebt und in Ungnade gefallen, aber wir sehen einen großen Nachholbedarf, da den Anlegern immer noch ein wenig Vertrauen in die Wirtschaft fehlt – was eher in Europa und Großbritannien als in den USA der Fall ist.

Kleinere Unternehmen in Großbritannien haben es in den letzten Jahren schwer gehabt, da die Unsicherheit rund um den Brexit durch steigende Zinskosten und höhere Körperschaftssteuersätze noch verstärkt wurde. Wir sehen das Jahr 2024 als eine Zeit des Wandels, und britische Small Caps sind wohl nicht mehr das hässliche Entlein. Das Wirtschaftswachstum ist in Bewegung, die Inflation ist unter Kontrolle und es gibt eine neue Regierung mit einem klaren Mandat für Wachstum. Die Bilanzen sind stark und wir sehen viele kleinere Unternehmen mit einer Netto-Cash-Position (45% zum 30. September 2024).

Anekdotenhaft ist, dass das Interesse an M&A zunimmt, was vor allem von ausländischen und Private Equity-Investoren angetrieben wird. Daneben sehen wir jedoch ein großes Rückkaufinteresse, da die Unternehmen beginnen, ihren eigenen Wert zu erkennen, anstatt nur reife Ziele für Übernahmen von ihren größeren Pendants zu sein.

Europa mag den Eindruck vermitteln, erstarrt, ja sogar langweilig zu sein, aber dabei wird übersehen, dass europäische Small Caps auf regionaler Ebene wohl das latenteste Potenzial haben. Europa ist die Heimat zahlreicher fantastischer Unternehmen, die an jedem strukturellen Wachstumsthema partizipieren, das man sich nur vorstellen kann. Unternehmen mit Produkten oder Materialien, die sich einer ständigen Nachfrage erfreuen, oder mit seltenen Vermögenswerten oder einem bestimmten Know-how, was bedeutet, dass sie bezahlt werden, egal was auf dem Markt passiert.

Während wir uns hier auf Großbritannien und Europa konzentriert haben, ist die globale Story nicht anders. Small Cap-Aktien aus den USA zeigen seit Mitte Juli 2024 Anzeichen einer erneuten Dynamik, die zunächst durch die Erwartung von Zinssenkungen der US-Notenbank ausgelöst wurde, die dann auch folgten. Die Frage lautet nun, ob Small Caps an der Schwelle zu einer umfassenderen Rotation stehen könnten. Angesichts der aktuellen Kurse sehen wir viel Potenzial für die Auswahl zusätzlicher Aktien im globalen Small Cap-Bereich (Abbildung 3).

Abbildung 3: Small Caps bieten viele Möglichkeiten für Stockpicker

Quelle:  DataStream, regionale Small Cap-Indizes von MSCI, Analysen von Janus Henderson Investors, Stand: 30. September 2024. Das Forward-Kurs-Gewinn-Verhältnis (Forward-KGV) ist eine Version des Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV), für die die prognostizierten Gewinne verwendet werden. Es gibt keine Garantie dafür, dass sich vergangene Trends fortsetzen oder Prognosen eintreffen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftigen Renditen.

Kleinere Unternehmen bleiben das unentdeckte Land für Anleger

Das Wichtigste, was man bei Small Caps im Hinterkopf behalten sollte, ist die Tatsache, dass die Unternehmen in diesem Bereich oftmals nur sehr wenig untersucht werden, obwohl es sich um ein riesiges Universum handelt. Man kann Cash-generierende, rentable Unternehmen mit einer langen Erfolgsbilanz finden, die der dominierende Akteur in Branchen sind, die oft Nischenbranchen und dazu noch unverzichtbar sind. Und doch wissen viele Anleger nicht, was genau sie tun.

Die Anleger müssen sich möglicherweise etwas mehr anstrengen, um Unternehmen zu finden, die ein Erfolgspotenzial aufweisen, aber die Identifizierung eines qualitativ hochwertigen Wachstumsunternehmens mit einer hohen Kapitalrendite, das vom Markt übersehen wurde, oder die Suche nach einem Katalysator für Veränderungen, wie z. B. einen neuen CEO mit einem klaren Plan zur Revolutionierung eines Unternehmens, kann sich positiv auf Ihre Anlageerträge auswirken.

Letztendlich kommt es auf die Bewertung an. Der Preis, den Sie zu Beginn des Lebenszyklus des Besitzes eines Vermögenswerts zahlen, ist von grundlegender Bedeutung für die Bestimmung der Rendite, die Sie erzielen. Und aktuell muss bei den Bewertungen im gesamten Small Cap-Universum wohl viel berücksichtigt werden, sowohl im Verhältnis zur Vergangenheit als auch zum Large Cap-Universum. Wir sind der Meinung, dass dies zu diesem Zeitpunkt des Zyklus eine Kernbotschaft für die Anleger sein sollte.