Können Liquid Alternatives -Strategien von einer Belebung der M&A-Aktivitäten im Jahr 2024 profitieren?

Seit der globalen Finanzkrise wird die Welt der Fusionen und Übernahmen (M&A) von Private-Equity-Aktivitäten dominiert. Nach einer Phase relativer Flaute verfügen Private Equity- und Venture Capital-Gruppen nun jedoch über riesige Bargeldreserven, die sie investieren müssen.

M&A-Aktivitäten – ein perfekter Sturm aus Marktfaktoren

In den letzten Jahren waren die Finanzierungsbedingungen schwierig und haben sich sowohl auf die Verfügbarkeit als auch auf die Kosten von Krediten zur Finanzierung von M&A-Aktivitäten ausgewirkt. Die ersten Auswirkungen davon spürten wir Anfang 2022, was sich in einem geringeren Volumen an Leveraged Buyouts widerspiegelte und damit gegenüber dem Höchststand, den wir in der ersten Zeit nach COVID erlebten, zurückging. Dies spiegelte sich im breiteren M&A-Markt wider, wo eine beträchtliche Bewertungslücke (die Preisdifferenz zwischen dem, was Verkäufer für ihre Vermögenswerte zu akzeptieren bereit waren, und dem, was Käufer zu zahlen bereit waren), höhere Zinsen, regulatorischer Druck und geopolitische Unsicherheit dazu beitrugen, dass weniger Transaktionen abgeschlossen wurden.

Dieser allgemeine Aktivitätsrückgang hielt auch in den Jahren 2023 und 2024 an und spiegelte sich in einer deutlichen Entkopplung von der Erholung der börsennotierten Aktienmärkte seit 2022 wider (siehe Abbildung 1).

Abbildung 1: Globale M&A-Deals im Vergleich zum MSCI AC World Index

Quelle: Bloomberg Global M&A angekündigte Deals, MSCI All Country (AC) World Index, Janus Henderson Investors Analysis, Stand: 31. März 2024. Der MSCI AC World Index erfasst die Aktienkursbewegungen großer und mittelgroßer Unternehmen in einer Reihe von Märkten weltweit. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftige Rendite.

Welche Anzeichen gibt es dafür, dass der Sturm abgeflaut ist?

Mit Blick auf das Jahr 2024 stimmen uns eine Reihe positiver Indikatoren für die M&A-Aktivität ermutigend:

• Erstens sollte die Stabilisierung der Zinssätze in der westlichen Welt dazu führen, dass sich das Finanzierungsumfeld sowohl für diejenigen, die Fremdkapital suchen, als auch für diejenigen, die es bereitstellen, leichter handhaben lässt. Dies spiegelt sich in einer deutlichen Verbesserung des Gesamtwerts der Transaktionen im ersten Quartal 2024 wider, wenn auch verzerrt durch eine Handvoll größerer Deals.
• Zweitens glauben wir, dass wir uns an einem Wendepunkt befinden, auch wenn der regulatorische Druck auf als „wettbewerbsschädigend“ geltende Geschäfte in den letzten Jahren zugenommen hat. Dies war ein besonders schwieriges Hindernis. In Europa blockierten beispielsweise die deutschen Regulierungsbehörden den Deal zwischen Global Wafers und Siltronic, während der Deal zwischen Avast und NortonLifeLock in Großbritannien in eine Phase-2-Prüfung überwiesen wurde. Die US-Regulierungsbehörde verhielt sich jedoch äußerst kämpferisch (und prozessfreudig); in den Jahren 2022 und 2023 wurden zahlreiche Deals blockiert. Selbst in den harmlosesten Fällen, in denen eine Aufsichtsbehörde weitere Informationen verlangt, können die größere Unsicherheit und das Risiko von Verzögerungen zu einer Ausweitung der Spreads und einer negativen Mark-to-Market-Bewertung führen.

Erfreulicherweise könnte der 69-Milliarden-Dollar-Deal zwischen Microsoft und dem Spieleentwickler Activision Blizzard, der im Dezember 2023 abgeschlossen wurde[i], eine richtungsweisende Entscheidung sein. Letzterer erklärte sich bereit, seine Nicht-Streaming-Rechte als Zugeständnis an die britische Competition and Market Authority (CMA) an den französischen Konkurrenten Ubisoft Entertainment zu verkaufen. Auch ein US-Gericht entschied zugunsten von Microsoft und vereitelte damit die Bemühungen der Federal Trade Commission (FTC), den Deal zu blockieren. Nach diesem viel beachteten Gerichtsurteil ist auf regulatorischer Seite eine Abschwächung der Aktivität zu verzeichnen, was wir als positives Ergebnis werten.

• Drittens mussten die Deal Spreads an das steigende Zinsumfeld angepasst werden, um einerseits die erwarteten Finanzierungskosten zu decken und andererseits um Anleger zu bewegen, Kapital aus anderen Anlagemöglichkeiten (wie etwa Investment Grade- oder Hochzinsanleihen) umzuleiten. Dies hatte zur Folge, dass sich die Spreads mit steigenden Zinsen vergrößerten (Abbildung 2), auch wenn dieser Prozess nicht reibungslos verlief. Dadurch erhöht sich die potenzielle Rendite für die Anleger im Falle des Abschlusses einer Transaktion.
• Und schließlich verfügen Private Equity- und Venture Capital-Fonds derzeit über jede Menge Reserven, die sie investieren müssen (Abbildung 2), was eine positive Nachricht für die M&A-Aktivität ist.

Abbildung 2: Private Equity hat einen großen Bargeldbestand zur Finanzierung von M&A-Aktivitäten aufgebaut

Quelle: Preqin, Barclays Research, 1. Dezember 2000 bis 31. März 2024.

Zu den weiteren potenziellen Nutznießern der erhöhten M&A-Aktivität zählen Strategien zur Druckausübung auf den Aktienkurs, die darauf abzielen, Preisineffizienzen im Zusammenhang mit Unternehmensereignissen auszunutzen, wie etwa der nachgelagerte Desinvestitionsprozess, der es Private Equity ermöglicht, Geld an die Anleger zurückzugeben. Private-Equity-Fonds weisen derzeit insgesamt eines der längsten Durationsprofile für ihre bestehenden Beteiligungen auf, da der Abwärtsdruck auf die M&A-Werte es sinnvoller gemacht hat, Vermögenswerte zu behalten, anstatt sie zu verkaufen (siehe Abbildung 3). Doch müssen Private-Equity-Firmen diese Vermögenswerte monetarisieren, üblicherweise über Börsengänge oder Blocktrades, um Bargeld zu erzielen, das sie an ihre Investoren ausschütten können (und um selbst bezahlt zu werden). Eine Zunahme strategischer Desinvestitionen (und einer Branchenkonsolidierung) würde ein gutes Zeichen für die Aktivitätsniveaus sein, und attraktive Deal-Spannen über dem risikofreien Zinssatz bedeuten auch bessere Chancen, potenziell attraktive Renditen zu erzielen.

Abbildung 3: Private Equity sitzt auf Vermögenswerten, die es monetarisieren muss

Quelle: Preqin, Barclays Research, Datenstand: 31. März 2024. Das Diagramm zeigt die Veränderung des Gesamtwerts und der Anzahl der von Private Equity verkauften Unternehmen.

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Glossar:

Dauer: In diesem Fall spiegelt die Dauer wider, wie lange Private Equity seine Vermögenswerte gehalten hat, ohne sie zu verkaufen.

Risikofreier Zinssatz: Die Rendite einer Anlage mit theoretisch null Risiko. Die Benchmark für den risikofreien Zinssatz variiert zwischen den Ländern. In den USA wird beispielsweise häufig die Rendite eines dreimonatigen US-Schatzwechsels (einem kurzfristigen Geldmarktinstrument) verwendet.

Spread/Credit Spread: Die Renditedifferenz zwischen zwei Anleihen mit gleicher Laufzeit, aber unterschiedlicher Kreditqualität. Es wird oft verwendet, um den Renditeunterschied zwischen einer Unternehmensanleihe und einer entsprechenden Staatsanleihe zu beschreiben. Eine Vergrößerung der Spreads deutet im Allgemeinen auf eine Verschlechterung der Kreditwürdigkeit der Unternehmenskreditnehmer hin, eine Verringerung hingegen signalisiert eine Verbesserung.

Es gibt keine Garantie dafür, dass sich vergangene Trends fortsetzen oder prognostizierte Entwicklungen eintreten.

Verweise auf einzelne Wertpapiere stellen keine Empfehlung zum Kauf, Verkauf oder Halten eines Wertpapiers, einer Anlagestrategie oder eines Marktsektors dar und sollten nicht als gewinnbringend angesehen werden.  Janus Henderson Investors, sein verbundener Berater oder seine Mitarbeiter können eine Position in den genannten Wertpapieren halten.

[i] https://www.reuters.com/microsoft-activision.