Warum in einem Umfeld fallender Zinsen in einen variabel verzinsten AAA-CLO investieren?

Renditen absichern bei sinkenden Leitzinsen

Im Markt besteht Konsens, dass wir den Höhepunkt der Zinsen weltweit überschritten haben. Allerdings gibt es nach wie vor eine Reihe von makroökonomischen und politischen Faktoren, die die künftige Entwicklung der Zinssätze höchst ungewiss machen. Wie können Anleger also ihre Portfolios in diesem unsicheren Umfeld optimieren?

Die Rendite eines variabel verzinslichen Wertpapiers, z. B. eines AAA-CLO, setzt sich aus einem Kredit-Spread und einem zugrunde liegenden Zinssatz auf Basis des EURIBOR zusammen. Diese Renditen steigen und fallen daher mit der Entwicklung des Zinssatzes. Wenn die Zinssätze sinken, wird die Spread-Komponente von variabel verzinslichen Instrumenten zu einem bedeutenderen Faktor für ihre Gesamtrendite. Abbildung 1 veranschaulicht, wie eine Anlage in AAA-CLOs mit einem angenommenen Kredit-Spread von 1 % dazu beitragen kann, das Renditeniveau aufrechtzuerhalten, wenn die Zinssätze wie erwartet sinken. Dies dürfte die Nachfrage nach AAA-CLO-Anlagen mit attraktiver Rendite ankurbeln, da die Anleger bestrebt sind, in einem Umfeld sinkender Zinssätze das Renditeniveau auf risikokontrollierte Weise zu halten.

Empfindlichkeit gegenüber Zinsschwankungen

Darüber hinaus können in einem Umfeld mit flacher oder inverser Zinskurve (in dem die kurzfristigen Zinsen ähnlich hoch oder höher sind als die langfristigen Zinsen) variabel verzinsliche Instrumente mit kürzerer Laufzeit von Vorteil sein, da sie attraktive Renditemöglichkeiten bieten, ohne dass ein unnötiges Laufzeitrisiko eingegangen werden muss. Falls gewünscht, können die Anleger dann das Laufzeitrisiko taktisch an anderer Stelle in ihrem Portfolio steuern. Abbildung 2 zeigt, dass das vordere Ende der Renditekurve für Euro-Swaps invertiert ist. Es sei auch darauf hingewiesen, dass die Zinssätze am vorderen Ende der Kurve im nächsten Jahr zwar sinken dürften, dass die Kurve aber auch danach noch ziemlich flach bleiben sollte.

Natürlich können die Markterwartungen auch falsch sein, und die Zinssätze können sich ganz anders als erwartet entwickeln und als volatil erweisen, wie wir in den letzten Jahren gesehen haben. Die vernachlässigbare Zinssensitivität von AAA CLOs kann bei solchen Schwankungen hilfreich sein. Angesichts der engen Anleihen-Spreads im Allgemeinen sind die Kreditmärkte daher anfällig für Spread-Ausweitungen in volatilen Zeiten, sei es aufgrund von Politik, Zöllen oder anderen makroökonomischen Faktoren. Die geringere Spread-Duration und die hohe Kreditqualität von AAA-CLOs bedeuten eine geringere Anfälligkeit für Credit-Spread-Bewegungen im Vergleich zu anderen Anleihen-Klassen, wie z.B. Investment-Grade-Krediten (IG). Dies ist einer der Faktoren, die dazu beigetragen haben, dass europäische AAA-CLOs im Vergleich zu IG-Krediten langfristig ein gleichmäßigeres Renditeprofil aufweisen.

Der Spread-Puffer

AAA-CLOs haben in der Vergangenheit einen höheren Kredit-Spread gezahlt als IG-Unternehmensanleihen. Im Durchschnitt der letzten zehn Jahre bis zum 31. Dezember 2024 zahlten AAA-CLOs 130 Basispunkte über dem risikofreien Zinssatz, verglichen mit 78 Basispunkten für IG-Kredite[1]. In einem Umfeld sinkender Zinssätze gewinnt der relative Wert an Bedeutung, da, wie bereits erwähnt, die Spread-Komponente einen größeren Anteil an der Gesamtrendite einnimmt.

Betrachtet man die relativen Spreads von heute, so müssten die Anleger, um ein ähnliches Niveau der Kredit-Spreads und Renditen bei AAA-CLOs zu erreichen, das Kreditspektrum nach unten in Unternehmenskredite mit BBB-Rating verschieben (Abbildung 3). Bitte beachten Sie, dass diese AAA CLO-Renditen auf konservativen Schätzungen der Euro-Terminkurve beruhen, die im Laufe der Zeit voraussichtlich sinken wird. Heute liegt die aktuelle Rendite von AAA-CLOs bei rund 4 %[2].

Keine Kompromisse beim Risiko

Die Renditen von AAA-CLOs lagen in den letzten zehn Jahren tendenziell höher als die von IG-Krediten im Allgemeinen (Abbildung 4). Diese Renditen werden oft mit etwa der Hälfte der Volatilität von IG-Krediten erzielt. Darüber hinaus haben AAA-CLOs im Vergleich zu IG-Krediten bei den jüngsten extremen Rücksetzern, wie der Covid-Pandemie und den steigenden Zinsen von 2021/22, äquivalente oder geringere und kürzere Rücksetzer gezeigt.

Stärkere Diversifizierung

Da die Entwicklung der Zinssätze höchst ungewiss ist, sollten sich die Anleger unseres Erachtens des Risikos der Zinsvolatilität und ihrer potenziellen Auswirkungen auf die Portfolios bewusst sein, sowohl direkt als auch indirekt über die damit verbundenen Veränderungen der Kredit-Spreads. Die Diversifizierung einer Anleihenallokation - z. B. durch variabel verzinsliche Titel - kann dazu beitragen, dass das gesamte Portfolio nicht denselben Faktoren oder Risiken unterliegt. Risikostreuung ist der Schlüssel zur langfristigen Stabilität der Renditen.

Eine Allokation in AAA-CLOs kann einen Eckpfeiler von Anlageportfolios mit unterschiedlichen Risiko- und Renditefaktoren bilden, da sie variabel verzinslich sind, eine relativ kurze Spread-Dauer haben[3], eine hohe Kreditqualität aufweisen und differenzierte markttechnische Faktoren unterliegen.  Unser Team für Portfoliokonstruktion und -strategie bei Janus Henderson Investors hat dies analysiert und die Zusammensetzung der Anlageklassen eines typischen Anleihenportfolios eines europäischen Kunden untersucht und beurteilt, wie die Beimischung von 10 %, 20 % und 30 % AAA CLOs die Risiko-Rendite-Dynamik des Portfolios verbessert (Abbildung 5).

Rendite und Diversifizierung bleiben wahrscheinlich die entscheidenden Faktoren  

Es wird erwartet, dass europäische AAA-CLOs den Anlegern auch bei sinkenden Zinsen attraktive Renditen bieten werden. In der Tat gewinnt die Spread-Komponente von variabel verzinslichen Instrumenten wie AAA-CLOs bei sinkenden Zinssätzen zunehmend an Bedeutung und bietet ein Polster, das die Erzielung einer Rendite kontinuierlich stützt.  In Verbindung mit ihren Diversifizierungsvorteilen ist dies ein gutes Argument für die Aufnahme von AAA CLOs in Anlageportfolios.  Auch wenn für den Zugang zu diesem attraktiven Teil der Anleihemärkte die Erfahrung eines Investment-Managers erforderlich ist, handelt es sich bei AAA-CLOs prinzipiell um relativ unkomplizierte und sichere Anlagen, die sich in verschiedenen Phasen extremer Makro- und Marktvolatilität als widerstandsfähig erwiesen haben. Mit mehr als 600 laufenden europäischen Transaktionen von rund 67 CLO-Managern[4] und einem stetigen Zustrom von primären Neuemissionen können aktive Manager sowohl die Primär- als auch die Sekundärmärkte für überzeugende relative Wertchancen und die Optimierung des Portfoliorisikos nutzen.

Das Potenzial von AAA-CLOs, attraktive Renditen zu erzielen, ohne Kompromisse bei der Kreditqualität einzugehen, verdeutlicht die Möglichkeiten dieser Anlageklasse, die risikobereinigten Renditen eines Portfolios zu verbessern. Ihre vernachlässigbare Zinssensitivität und die geringere Spread-Duration bieten zudem einen Puffer gegen Volatilität. Da sich die Landschaft der Anleiheninvestitionen angesichts der Lockerungsmaßnahmen der Zentralbanken und des sich wandelnden makroökonomischen und politischen Umfelds in vielen Volkswirtschaften weiterentwickelt, kann eine strategische Allokation in AAA-CLOs die Widerstandsfähigkeit des Portfolios erhöhen, indem sie inmitten schwankender Zinssätze und anhaltender wirtschaftlicher Herausforderungen eine ausgewogene Mischung aus Rendite, Qualität und Stabilität bietet.

 

Fußnoten

[1] Quelle: Bloomberg, basierend auf dem Citi EUR CLO 2.0 AAA Index und ICE BofA Euro Corporate Index, vom 31. Dezember 2014 bis 31. Dezember 2024.
[2] Quelle: Schätzung von Janus Henderson, Stand: 31. Januar 2025. Die Umlaufrendite ist die aktuelle annualisierte Rendite einer Anlage im Verhältnis zu ihrem aktuellen Kurs. Es handelt sich um einen Prozentsatz, der häufig verwendet wird, um die Rendite einer Anleihe zu beschreiben.
[3] Die Spread-Duration ist ein Maß dafür, wie stark sich der Kurs einer Anleihe als Reaktion auf eine Veränderung ihres Kredit-Spreads verändert.
[4] Quelle: Janus Henderson Investors, Bloomberg, Index Calc und JPMorgan Indices, Stand: 7. Februar 2025.